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3311.巴菲特开始加仓了
2d ago00:08:22Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫巴菲特开始加仓了，来自表舅是养基大户。今天重点待大家聊一个话题——巴菲特的伯克希尔刚发布了二季报，其时隔3年多后，首次重新开始净买入股票，因此再聊下美股层面策略的必要性，最后也通过股神的操作，给大家提供一些个人可以参考的建议，一共4条。先说一个个人的结论，我觉得巴菲特现在是工作狂大佬典型的状态，几个证据：第一，其虽然卸了C E O，但仍然是董事长，且还有百分之30的投票权，几乎是一股独大，这还是巴菲特的公司；第二，接任的阿贝尔也说，巴菲特每周五天都来上班，两人每天都交流，出勤率碾压嘉靖和万历；第三，巴菲特上个月中旬市场大跌时还接受了C N B C的专访，大聊特聊，且明确说，谷歌的投资就是他自己发起的，“I initiated it”，这属于盖棺前给自己先背书一下，可能是为了防止后人说股神踏空了A I。所以对一位真正热爱本职工作的人来说，不让他上班，可能他老的更快。说这些是为了证明，当前伯克希尔大的投资决策，仍然有股神一起参与，甚至可以说其是起一定主导作用的。回到伯克希尔二季报的数据，有三个信息最值得关注。第一，伯克希尔二季度买入234亿股票，卖出37亿，净买入接近200亿美刀的股票。而此前，从22年Q4开始，伯克希尔已经连续净卖出股票长达14个季度，因此，这是一个关键的拐点。考虑到二季度谷歌定增的时候，伯克希尔折价买了谷歌100亿的股票，这块没法择时，但即使剔除这100亿，伯克希尔还是加仓了100亿的股票。这里要看到，美股今年的最低点是3月底，因此很大概率，股神就是在市场因为美伊冲突，砸出一个坑来后，4月份扫了一些货。另外，伯克希尔二季度回购了45亿美刀，且7月份再次回购33亿，这部分回购，不计入其股票投资，这背后的逻辑，是管理层觉得伯克希尔的股价低于内在价值，在市场里没太多便宜货的背景下，自家股票处于被低估的状态，所以加速回购。我们要看到，当前谷歌等科技巨头自由现金流耗尽，二季度开始停止回购，而伯克希尔这种非科技公司手上拿着大量现金进行回购，从股东回报来看，这其实也是最近几个月美股风格开始扩散的原因之一，整体来看，美股的资金一直都偏好积极回购的企业。第二，要看伯克希尔的大类资产配置思路。根据最新披露数据整理的，伯克希尔二季度末的投资组合：净资产，7000亿美刀；其中，现金和短债，正好50%出头；股票，百分之50不到一点。差不多就是一个百分之五十股债平衡策略组合。其中，其债券的仓位，都在现金和短债里，而中长债只拿了百分之3不到，而实际1年以上的债券连50亿美刀都不到，也即，在当前呈现的美债期限结构下，股神也继续认为长端利率会高，长期通胀韧性、赤字率及其背后的老美财政可持续性等，都没有看到好转迹象。但短端美债、回购、美元货币基金等，太香了，躺着就能拿百分之4的利率，上哪儿去找这么好的生意？尤其是当美股的股息率、股权风险溢价，都已经到了历史最低点的背景下。而对于巴菲特来说，他当然也知道对美国政府来说，中长期看只有降息这一种选择。所以，短债就是一种，持有到期赚票息，博弈降息的预期差，还能吃点资本利得做波段，退可守，进可攻的选择。再强调一下，伯克希尔本质是一家险企，其负债端是浮存金，理论上负债成本接近0，甚至可以说是负的——那么，假设一家银行现在用零利率贷款给你，而你能买到百分之4的余额宝，这种胜率百分百，利差百分之4的生意，你做不做？所以，我一直的核心观点是：不要用什么宏大叙事吓唬投资者，说巴菲特减仓、半仓，是因为看到了巨大的潜在风险，云云，实际就是要知道他屁股坐在什么上面，了解其负债端属性，知道其投资端的配置逻辑就可以了。第三，看巴菲特的集中度，就能知道，大资金也有大资金的烦恼。伯克希尔最新的前五大重仓股，3200亿的股票组合里，前五大超过2100亿，占股票部分的百分之70以上，集中度极高；前五大股票，每只都是接近300亿美刀或以上。可以得出两个结论：第一，巴菲特买了300亿的谷歌，占其组合的百分之4以上，占其股票组合的百分之10左右——因此，如果你看不懂A I，但又害怕错过A I，可以效仿一下股神的操作。<p style="color:#333333;font-weight:normal;font-size:16px;line-height:30px;font-family:Helvetica,Arial,sans-serif;hyphens:auto;text-align:justify;" data-fl...
Transcribe →3310.对宇树首日与后续展望的思考
3d ago00:09:56Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫对宇树首日与后续展望的思考，来自陆家嘴幽灵。八月十号，宇树科技将开启打新，此前已确定发行价为150.80元每股，预计募资约61亿元。按此价格计算，宇树上市后的首发市值将达到610亿元，对应发行市盈率高达219.23倍，市销率也达到近36倍。对于这个定价，市场反应出现了分化。有人认为219倍的P E太贵，透支了未来数年的高增长；也有人觉得这是又一次科技彩票，中一签浮盈可达20万。在目前科技资金面相对紧张、A I概念反复震荡的背景下，简单谈谈宇树的估值和后续展望。一、发行概况与结构宇树发行价150.80元每股，预计募资约61亿元，发行股份占发行后总股本比例约百分之10。公司今年上半年预计收入10.52亿至11.28亿元，净利润2.58亿至3.06亿元。由此计算，发行市盈率约219倍，市销率约36倍，上市市值约610亿元。从横向对比来看，宇树的估值高于行业及可比公司均值。那么219倍的PE，610亿的市值到底贵不贵？如果仅仅从传统制造业估值体系来看，这个价格明显过高。但其实在定价里，市场隐含了三大预期：量产兑现期，预期二零二七到二零二八年，人形机器人能从模型和科研场景，真正走向工厂和消费端的大规模量产；软硬结合跑通，预期宇树能把大模型和硬件完美融合，成为真正的具身智能巨头；行业估值锚点，宇树是A股具身智能赛道的绝对稀缺标的，买它不仅是买这家公司，更是买整个人形机器人赛道的入场券。从战略配售名单结构中，我们能清晰看到各路资本的长期决策：DeepSeek，拿下93万股，且锁定期长达36个月。这绝非单纯的财务投资，而是要在资本层面打造大模型大脑加宇树硬件身体的技术路线。这种深度的产业绑定极具想象空间；产业资本，社保基金三大组合入场，说明赛道进入视野；中石油、南方电网、天翼资本等央企参与，可能为宇树提供稀缺的真实工业落地场景；互联网大厂，腾讯旗下上海启善，入局可能在A I办公等领域寻求协同；而美团作为最大外部机构股东，更是早在二零二四年就布局。回到交易本身。宇树本次公开发行4044.64万股，但面向网上普通投资者的初始发行量仅647.10万股，占比百分之16。这意味着中签率可能低至百分之0.02到0.03，这与此前长鑫的结构截然不同。在首发总股本中，算上被锁定的战配和网下股份，上市首日实际可流通的盘子只有约2977万股，占总股本的百分之7.36。首日流通市值大概只有45亿左右。45亿的极小流通盘叠加上无涨跌幅限制的规则，注定会是一场波动较高的情绪博弈。况且，在国外一些平台的盘前交易，宇树价格已经达到约85美元，按此计算单签浮盈可超20万元。二、一二级市场对宇树的态度宇树上市的背后，折射出当前一级与二级市场之间的断层。对于一级市场投资人来说，宇树的上市是久旱逢甘霖。过去两年，国内涌现了超300家具身智能初创公司，估值过百亿的也不在少数。在一级市场面临退出寒冬的当下，这些未上市公司极度渴望宇树能在二级市场大涨，从而为整个行业锚定一个高昂的估值基准。如果宇树上市后表现平平，后续公司的融资和上市之路将步履维艰。可以说，整个一级A I圈都在期盼宇树的神话能延续到A股。反观二级市场，资金的态度则显得较为分化。一方面，资金非常渴求稀缺的硬核科技资产。宇树作为唯一真正实现规模出货且有利润的头部具身智能企业，自然成了资金聚集的最佳标的。但另一方面，近期宏观环境和板块走势并不乐观。在过去的7月，两创指数和半导体板块经历了较大的回调。历史经验表明，市场对人形机器人概念的关注往往呈现出典型的“事件驱动、冲高回落”特征。此外，整个板块的预期仍高度绑定在特斯拉Optimus的进展上。如果特斯拉在人形机器人上的推进持续低于预期，宇树也很难走出完全独立的单边上涨行情。三、宇树科技的商业模式要真正理解宇树的估值，还要看懂它的商业模式。与海外还在投入测试阶段的同行不同，宇树是目前全球少有的已经把产品批量卖出去，并且赚到真金白银的人形机器人公司。S A将宇树比作机器人界的比亚迪和大疆，绝非虚言。宇树的核心壁垒在于其全栈自研的垂直整合能力，加上选择了低成本的Q D D方案，使硬件成本做到了极致。单台机器人中位成本仅约9000美元，售价从之前的5万美元一路降至2.7万美元，却依然能保持高达百分之60以上毛利率。在出货量上，二零二五年宇树出货超5500台人形机器人，拿下全球百分之32市场份额，稳居第一。降价换销量的策略，催生了其业绩爆发。财务数据上，二零二四年公司收入只有3.93亿，而到二零二五年飙升至16.99亿；扣非净利润从7850万涨至5.91亿。在业务结构上，人形机器人的收入占比已突破百分之51.5，成功超越四足机器狗，完成了向核心赛道的跃迁。然而，隐忧并非没有。公司预计二零二六年上半年营收在10.52亿至11.28亿之间，但扣非后净利润却预计同比下降百分之6至百分之22。利润承压的原因在于公司大幅增加了研发和销售费用。在资本市场，高估值成长股最怕的就是增收不增利，一旦行情转弱，这很可能成为后续回调的导火索。虽然宇树在本体硬件上做到了极致，但其在招股书中也坦承，尚未将自研通用具身大模型规模化应用于机器人产品。换句话说，目前卖出的几千台机器人，绝大多数收入是卖给高校、科研院所当教具或开发平台，真正进入工厂流水线和商业服务场景长期干活的还很少。因此，本次募集近61亿元资金中，有超20亿元将专项用于具身智能模型研发。这是宇树从硬件制造商向具身智能全栈平台跨越的必由之路。综上所述，宇树科技以610亿元的估值发行，是对其过去在四足和人形机器人领域执行力的褒奖，也是市场对其未来想象空间的期待。219倍的市盈率，绝不是普通设备厂的定价逻辑。在市值不变的情况下，宇树年利润需要从现在的不到3亿增长到约12亿至15亿元，P E才能回落到40到50倍的合理区间。这意味着，当前价格实际上已经提前押注其利润在未来几年要翻4到5倍。<p style="color:#333333;font-weight:normal;...
Transcribe →3309.市场热热闹闹炒题材，真正的复利藏在老百姓身边的生意里
4d ago00:06:09Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫市场热热闹闹炒题材，真正的复利藏在老百姓身边的生意里，来自厚恩投资张延昆。市场永远不缺新鲜热点，一波又一波新概念轮番登场，到处都在讲新产业、大变革的故事。很多人追着风口跑，总想抓住一夜翻倍的机会。可折腾多年回头看，真正能稳稳拿住十倍、二十倍收益的，往往不是万众瞩目的题材主线，而是那些摆在百货商场、药店里面，我们日常生活天天接触的公司。消费快消、民生医药、创新医药赛道，对应的是人类最底层、最刚性的生存需求。不管外面冒出多少新技术、新赛道，时代如何迭代变革，老百姓总要日常吃喝、日用消费，身体不适总要看病买药。这些行业很少成为市场炒作的绝对主线，大多时候都是行情里默默无闻的暗线，没有华丽的题材包装，没有炫酷的成长故事。当题材股炒得热火朝天、全场狂欢的时候，几乎没人愿意静下心多看它们一眼。但就在市场追逐喧嚣、盲目跟风炒作的过程中，这些优质企业从未停下发展的脚步。它们踏踏实实地拓展渠道、复制成熟商业模式、深耕用户市场，一步一个脚印扩大自身行业版图。很多人十年、二十年对它们不闻不问，可蓦然回首就会发现，企业业绩早已稳步翻倍，股价也随之悄然走出长牛行情。这类民生赛道的优质企业，有着最踏实、最靠谱的经营特质。无需疯狂砸入巨额资本扩张，就能持续收获稳定利润，投入产出比极高。同时企业常年坚持稳定分红，一众核心龙头股息率长期保持高位，给长期持有者带来持续、稳健的现金回报。快消品、民生医药产品周转速度快，几乎不存在大额滞销库存的压力，经营现金流持续充沛、稳定健康。经过长年的市场深耕与用户沉淀，消费者会形成根深蒂固的品牌认知，对头部品牌拥有极高的忠诚度，行业小众对手、新晋玩家很难轻易抢夺市场份额，企业护城河越筑越厚。各行各业大多难逃周期轮回的桎梏，但消费、民生医药的周期性极弱，具备极强的抗风险能力。这类行业也会频繁遭遇各类短期利空打压，股价阶段性承压波动，但从来不会被时代淘汰。回顾过往，白酒行业曾经历乱象整顿、反腐治理，医药行业历经集采落地、医疗反腐等多重利空冲击，每一次政策调整、市场情绪恐慌时，行业都迎来短期阵痛。但利空出清即是机会，每一轮行业洗牌，都会淘汰经营混乱、实力薄弱的中小企业，行业资源、市场份额持续向头部优质龙头集中。短期的利空冲击，放在十年维度来看，都是优质企业夯实龙头地位、实现跨越式成长的绝佳契机，这也是这类长牛行业最核心的投资逻辑。我常年秉持的核心投资理念，就是持股守息，等待过激。投资从不去追逐市场的喧嚣热点，只坚守自己看得懂、摸得着的优质企业。始终恪守不懂不做的投资原则，深耕民生消费、刚需医药赛道，只布局老百姓生活离不开、商超药店随处可见产品的实体企业。巴菲特曾说：真正伟大的投资决策，往往迎来的是一片沉闷的哈欠，而不是满堂喝彩。热门股票人声鼎沸、风险暗藏，真正能穿越牛熊、创造长期复利的好生意，大多都是安静且寂寞的。多数投资者沉迷短线博弈，痴迷题材炒作带来的短期暴利，执着于追求快速致富的刺激感。但短期行情的狂欢，终究是镜花水月，暴涨暴跌的炒作行情，最终只会让多数人亏损离场。真正适合稳健投资者的，就是这类兼具成长性与高分红回报的民生赛道龙头。既能依托企业业绩增长赚取股价长期抬升的收益，又能依靠持续分红拿到稳定现金流，无需终日盯盘，不必被市场情绪左右，投资心态平和从容。做价值投资，最考验的就是心性与耐心。在题材漫天飞舞、市场极致狂热时，要做到不眼红、不跟风、守本心；在个股长期横盘震荡、无人问津的寂寞行情里，要熬得住煎熬、耐得住孤独。日常始终预留充足现金，绝不满仓梭哈、不留余地。耐心等待市场情绪极端恐慌、优质龙头被错杀低估的机会，在别人恐惧时敢于逆势加仓、分批布局，慢慢积攒廉价优质的筹码。新产业会不断迭代，新兴技术会持续被颠覆，市场热点更是日新月异。但老百姓的衣食住行、健康刚需，是永恒不变的底层需求。放下对暴利题材的执念，把眼光回归生活、回归实业。坚守看得懂的民生好生意，长期持股、安心收息，静待市场情绪回归、价值兑现，时间终将回馈所有沉稳、耐心的长期投资者。
Transcribe →3308.美债收益率飙升下的资产配置方向
5d ago00:07:34Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫美债收益率飙升下的资产配置方向，来自养叔的猫。30年期美国国债收益率攀升至百分之5.2以上，盘中一度触及百分之5.281的52周高点，达到自二零零七年中全球金融危机爆发以来的最高水平。一、美债飙升，原因有三。一方面，庞大的结构性赤字迫使美国财政部不断加大长期国债的发行规模，天量供给不可避免地压低了债券价格、推升了收益率；而高企的收益率反过来又成倍增加了联邦债务的偿息成本，进一步恶化了财政基本面。主权信用风险正在悄然攀升，30年期美国信用违约互换指数一度触及50.6的高位，年内飙升百分之21.3，市场对美国主权信用的底层担忧正在实质性加剧。另一方面，美以伊能源肠根阻，导致原油与天然气价格创下四年新高，能源成本攀升向消费者经济的核心部门传导，引发了从商业航空到国内食品供应链的全面通胀重估，通胀二次反弹，击碎了长端通胀预期将自然回落的乐观假象。美联储不仅彻底打消了短期内的降息预期，甚至为抑制通胀预期的失控保留了进一步加息的政策选项。第三，全球主权债务市场的共振与日本央行的连锁反应，在流动性层面放大了美债收益率的波动幅度。30年期英国国债收益率创下1998年以来新高，日本30年期国债收益率亦刷新历史纪录。日本作为美国最大的海外债权国，随着日元汇率在二零二六年中期大幅走弱，以及日本央行将基准利率上调至百分之1，日本国内资本面临强烈的回流压力。为干预汇率贬值或回流本土购买具备更高吸引力的日本国债，日本机构投资者被迫大规模抛售美债，直接加剧了长端美债的供需失衡，成为推升百分之5.2收益率的关键边际力量。二、这么高的美债收益率，会发生什么？短期，央行降息的可能性没了。中国10年期国债收益率目前约百分之2.2，而美债30年期高达百分之5.2，中美利差倒挂接近300个基点。市场本来预期国内会大幅宽松来提振资本市场，但现在有美债的天花板压着，如果央行降息，跨国套利资金与国内资本的失控外流会让人民币汇率瞬间承受巨大的贬值压力。大家也就看到了，央行今年以来的操作都是通过在公开市场灵活开展国债买卖，引导隔夜利率在政策利率附近平稳运行，在保持基础货币必要投放的同时，避免大水漫灌式的极度宽松。而流动性无法极度宽松，A股就很难迎来全面普涨的“水牛”行情。存量博弈还会继续下去，增量资金很难进来。增量资金望而却步，存量资金的风险偏好急剧收敛，市场风格的割裂与分化成为常态。其次，险资一类耐心资本会更偏向于高股息的白马蓝筹。美债收益率创纪录，会抬高全球无风险利率锚，压缩权益资产估值、改变资本相对吸引力，并可能通过美元、风险偏好和流动性渠道产生压力。任何资产的理论价格，都是未来现金流用折现率贴现后的现值。30年期美债收益率是全球长端无风险利率的重要锚定之一。目前百分之5.2的收益率，则：分母显著变大，且越依赖远期、高成长、久期长的现金流，现值下降越明显。根据固定收益领域的久期与凸性原理，越是依赖远期现金流、高成长预期、久期极长的资产，其现值对折现率的变动越敏感，估值下降的幅度也就越为惨烈。当美债无风险利率高达百分之5.2时，全球所有资产的“机会成本”都变高了。我们散户几乎不去关注美债收益率，但国内那些公募基金的基金经理、险资的配置决策者，一定会看美债的。毋庸置疑，保险资管机构唯一且最优的合规路径，是大量买入具备长期稳定分红能力的高股息蓝筹股，并将其在会计科目上指定为“以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产。一大原因是，在过往适用的旧会计准则框架下，保险公司拥有较大的利润调节空间，大量股票被划分为“可供出售金融资产”，其市价波动不直接冲击当期利润表，而是计入所有者权益，且可以通过择机兑现浮盈来平滑业绩。然而，随着上市险企全面执行I F R S 9准则，金融资产的分类和计量规则发生了根本变化。原有的A F S分类被取消，大量权益类投资被迫重分类为“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”。由于资本市场固有的高波动性，F V T P L资产的大幅回撤将直接体现在保险公司的当期净利润中，极大加剧了财务报表的脆弱性与业绩波动。这样一来，求稳的机构和险资他们就会本能地问自己：A股里那些60倍P E、靠二零二八年利润兑现的A I或科技股，比起买个股息率超过美债百分之5.2的白马蓝筹，哪个更香？这种心理会直接导致A股的成长股、赛道股面临估值天花板，资金只敢躲在极少数高股息板块里。7月份的红利涨、科技成长跌，就是国内机构自发的防御行为。毕竟高股息、价值、现金流稳定的相对抗跌，尤其会在资金寻找“确定收益”时获得相对优势。<p style="color:#333333;font-weight:normal;font-size:16px;line-height:30px;font-family:Helvetica,Arial,sans-serif;hyphens:auto;text-align:justify;" data-flag...
Transcribe →3307.聊聊创新药
6d ago00:05:39Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫聊聊创新药，来自马毛。这几天创新药企业集中发布半年报业绩，集中聊下创新药。百济神州二零二五年收入达到382亿后，才第一次实现年度盈利14亿元。二零二六年上半年收入222亿，净利润进一步扩大至32.7亿元。年收入达到400亿元，规模效应才开始显现，前提还是有爆款药，百济神州靠泽布替尼这款药的收入占比达到七成。百济神州自二零一七年至二零二四年连续亏损8年，累计亏损额近600亿。成为国际创新药龙头企业非常艰难，狂烧钱研发、临床，最后能不能成还不好说，百济是走通了。真正的创新药企业收入规模营收规模不足够大，不要想着盈利。只要有不错前景的新药，先全球推进临床，不要怕亏钱，临床进度的快与慢直接影响未来商业化进度。只是国内出了爆款新药也没用，医保的支付能力摆在那里，百济国内收入不足总收入十分之一，主要靠欧美。创新药不确定性比较大，难度是比较大的，要研发出全球未满足临床需求的好药，要同步推进全球快速推进临床，每一步都不能有差错。这也是我一直说的创新药的含科量比AI产业链的硬件制造所谓的硬科技含科量大多了。所以不推荐创新药相关E T F，因为企业参差不齐，不适合一篮子买入。恒瑞医药、石药集团曾是中国传统药企最顶尖的存在，也在转型创新，刚进入临床甚至临床前的新药还是卖给国外药企，自己不独立推进全球临床和未来海外销售。信达生物作为小百济，之前很多药也是选择将海外权益卖掉，但目前逐步选择跟欧美药企五五成本分担未来收益五五分成，也迈出重要一步。而药明是卖铲子的，创新药企业越多，需求越多，增长比较明确，但可预期不要太高。而科伦药业自二零一零年上市就跟踪，大输液领域做到市场份额第一，后面拓展到抗生素重资产领域，同时也扩展到创新药领域，尤其是A D C的先驱者。科伦算是国内成功大药企，但在A D C出了成果后，还是选择把海外权益卖给默沙东，可能觉得资本储备不足、或者觉得自己海外临床能力不足、也可能考虑未来海外销售压力，选择卖掉赚取首付款以及里程碑付款，放弃最大头的未来销售收入，只是享受一点销售分成。但经历十几年的抗生素环保整改，创新药不断烧钱推进研发、临床，直到创新药授权出海后，二零二五年以后科伦才真正突破15年的大区间震荡，股价走出新高，太不容易了。再看再鼎医药发布半年报，一季度收入一度跌破1亿美元，二季度收入环比回升百分之11至1.06亿美元，总的来说没有再差就是好。其实不得不佩服再鼎医药的眼光很毒辣，从欧美药企引进产品到中国，多数都是二期甚至还没到三期临床的未成功新药，最后的成功率比较高，惠及中国广大患者。从国外引进到国内，之前市场认可，但经过实践证明，国内支付能力不行，比如治疗重症肌无力的艾加莫德这款原研药企argenx上半年全球销售28亿美元，国内只卖了0.4亿美元，argenx这个公司靠艾加莫德这一款药市值500多亿美元，这几年美股唯一一家突破500亿美元的药企，就只靠一款神药，国内卖不动。二零二一年再鼎从argenx引进艾加莫德的时候，argenx股价300美元，现在844美元，市值超500亿美元；从karuna引进凯捷乐的时候，karuna股价100美元，而二零二三年被140亿美元收购，股价最终300多美元。如果参考再鼎的引进方向，买对应的药企，后面基本都是被收购，赚几倍都没问题。不完全统计引进新药的情况：这几年再鼎医药开始改变方向，从国内走向国外，现在国内药企很多，但没有全球临床能力，没有资源，再鼎老大在辉瑞待过，有一定优势，下半年期待小细胞肺癌、中重度特应性皮炎新药数据发布。未来国内药企想要成功，必须要走出去，要独立推进临床和海外销售，否则天花板太低了。科伦这么优秀的企业研发成果就被默沙东摘了桃子，希望未来更多独立推进临床的药企能够成功杀出重围。
Transcribe →3306.从供需结构看电解铝龙头宏桥控股
1w ago00:14:56Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫从供需结构看电解铝龙头宏桥控股，来自巍巍昆仑侠。做投资越久，越倾向于用一套稳定的框架去筛选机会。先看行业供需结构，再看公司竞争地位，最后落到盈利持续性、资本开支阶段、股东回报和估值。按这个顺序筛下来，能进候选池的标的其实不多。近期有好几个朋友推荐我看看电解铝行业公司，仔细看基本面确实还不错。行业正在走二零二一年煤炭的老路，4500万吨天花板锁死了供给，强周期属性弱化，高分红逻辑凸显。近期整个板块股价都下跌不少，值得重点关注一下行业龙头公司。供需格局：供给被锁死，需求在换挡先看供给端。国内电解铝有一条硬红线，产能天花板4500万吨。这不是市场自发形成的，是二零一七年国家发改委等四部委为化解过剩产能和碳减排，通过《清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案》一刀切定下来的政策硬约束。最新的S M M数据显示，截至二零二六年7月24日，国内电解铝建成产能约4575万吨，运行产能已经攀升至4548.1万吨，开工率高达百分之98.03，几近触达产能红线的天花板。新增产能只能靠买指标置换，建信期货预计二零二六年全年产量仅新增50万吨至4437万吨，到二零二八年后，产能增速就会降到百分之0.6以下。这个产能天花板意味过去那种“需求好了大家一窝蜂扩产、然后集体亏钱”的周期剧本，在这一轮里基本不可能重现。海外同样指望不上。中东地缘冲突导致约200万到300万吨产能停产，复产周期至少半年，实际上更可能是按年计。印尼倒是规划了 195 万吨新增产能，但受电力配套与税务资质制约，实际投产与爬产远慢于规划。据 Mysteel 测算，受电网和港口基建制约，二零二六年实际新增产量预计50万吨左右。供给侧紧成这样，价格自然就要往上走根据近19个月的运行产能和S M M A00铝月均不难发现，产能贴着天花板稳步往上爬，铝价在供给刚性下不断抬升。综上所述，有政策壁垒护着、中短期没人能大规模杀进来、海外增量也接不上，和二零二一年的煤炭很像。这是我比较喜欢的那类供给格局。再说需求端。以前铝主要靠房地产吃饭，建筑用铝占比一度超过百分之35。据中国有色金属工业协会数据，现在这个比例已经滑到百分之22左右了。新旧动能在转换，真正让这个行业重新有看头的是新需求的接棒。三个方向：一是新能源汽车轻量化。据中国汽车工业协会及行业研究数据，一辆纯电车平均用铝283公斤，比燃油车高出四成多，高端车型甚至突破500公斤。中汽协预计今年国内新能源车产量有望突破1500万辆，光这一块的需求增量就很可观。二是光伏和储能。据中国有色金属工业协会测算，每G W光伏装机消耗铝材1.8到2.2万吨，全球新增装机还在高速增长。三是AI数据中心和电力基础设施。L M E铜价过去一年涨了约四成，铜铝比逼近历史极值，下游在新建变压器、电缆、散热组件中加速用铝合金替代铜。中金公司研报指出，二零二六年仅A I相关领域新增铜需求就超过60万吨，但铜矿供给弹性比铝差，铜铝替代的逻辑会持续发酵。传统需求有底，新需求在拉，全球铝消费未来两三年维持百分之3到5的年增速不困难。供需缺口也就此出现，摩根士丹利、华泰证券一致认为二零二六年全球铝市会出现短缺，分别预测缺口可达60、80万吨。数字不一定精确，但方向是确定的。一个供给被行政命令锁死、需求有结构性增量支撑的行业，景气度在中周期内大概率不会差到哪去。这个判断是我对电解铝赛道保持兴趣的底层逻辑。竞争地位：宏桥为什么比别人赚得多行业好不等于每家都好，很多公司都是增收不增利，关键看谁能把利润真正留下来。国内几个电解铝玩家中盈利规模最大，吨铝盈利能力最强的是宏桥控股，其优势主要体现在下面几点：一是规模。据公开资料，宏桥控股电解铝产能645.9万吨，氧化铝产能1900万吨；按照安泰科行业统计数据测算，产能分别占全国当年运行产能的百分之14.6、20.4。在电解铝4500万吨的天花板下面，产能指标就是稀缺资源——近百分之15的全国产量份额，不是谁拿钱就能买到的。二是产业集群和一体化能力。全国上下，具备铝土矿-氧化铝-电解铝-铝深加工一体化、铝水比例百分之95以上、下游客户多年紧密合作的铝企只有宏桥了。母公司深耕几内亚多年，是几内亚铝土矿赢联盟成员之一，也是最大的铝土矿采购方，二零二四年下半年那一波铝土矿价大涨，也是宏桥抗住了矿价波动，成为铝板块最亮眼的存在。<p style...
Transcribe →3305.周期驱动下的人生
1w ago00:11:40Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫周期驱动下的人生，来自斯托伯的天空。当我们听到别人在谈论周期的时候，我们能想到什么？当我们自己在分析周期的时候，我们又能得到什么？在做深度分析前，我们至少能先清楚一点：我们所有人，都生存在周期中；我们所有人，都是周期的一部分。在十几年前，特别是像07年和14年的牛市的时候，那会儿“经济周期”这个词汇并不热门，那个时代是经济高速增长的时代，很多行业和个人都有比较大的发展空间。我最早听到周期这个词，还是在二零一八年做地产的时候，当时我开始研究地产的产业问题，包括投融资、战略方向和风险管理。彼时我认为地产的泡沫已经比加大了，严重透支了购买力，我甚至很确定地产的繁荣期已经在见顶的过程中了。因为对地产市场的深深担忧，我认为地产的衰退期很快会来，而且会很长，于是我在当时所在的企业提出了一些战略发展和风险管理建议，希望一定程度上抵抗地产风暴的来袭，并找到一些新的出路，这些建议现在看来是非常正确和可落地的。一开始大家都听得进去，听得明白，也做了一定的努力，好像一切向着较好的方向发展。但很快就发现，周期带来的惯性是非常强大的，地产板块长期带来的短平快和暴利效应，让大多数人特别是依托地产大赚特赚的人无法有效转向，很多措施无法执行，甚至引起反弹。最终，我并未能挽救企业的衰败，但那时我对周期的理解还不是非常通透，只知道衰退、萧条、复苏、繁荣这些逻辑和背后的一些影响等，了解了什么叫基钦周期、朱格拉周期、库兹涅茨周期和康德拉基耶夫周期。但后面随着岁月给我的摩擦升级，我发现周期远不是这么简单。在地产繁荣的时代，很多人都会明显高估自己的才能，比如总说自己做产品多厉害，做设计多厉害，做销售多厉害，炒房多么厉害，多么懂房地产，大家不懂得谦逊。甚至还有吹自己高周转多厉害的，结果谋财害命了。后面当潮水退去，发现大多数人都是在裸泳，有的人甚至已经淹死好长一段时间了。然后地产圈子就开始普遍性的反省，很多人突然发现自己不过就是运气好刚好赶上地产的风口又刚好在地产行业才发财的。大家都开始讨论周期了，这很奇怪的在于，大家几乎只会在衰退的时候讨论周期。大家也很明显的发现，周期和人生紧紧相关，有的人因为早生了三五年，就赶上了一波好的行情，于是赚了很多钱。而有的人可能刚好在行情好的时候状态不好，或者状态很好的时候行情很差，不断遭遇挫折。对于很多有志向有才能的人而言，周期有时候是残酷的，因为他不会以人们的意志为转移。早一点、晚一点，它都会来。某些时代，大家的机会普遍比较好，产生了“黄金一代”。而某些时代，大家的机会都不好，产生了“垮掉的一代”。郝云有首歌叫《活着》，里面的歌词描述了一些慌张忙碌的年轻人的生活，他们穿着这个时代的品牌，他们用着这个时代的手机，他们上着这个时代的班，他们是典型的周期驱动下的人生。郝云作为一个流行歌手可以随时开着他的吉普车去蒙古国吹风，但大多数人无法摆脱自己的周期枷锁，不会去思考时代的变化，特别是当下，而是浑浑噩噩过着很辛苦和郁闷的生活，经常”不知所措“。但是，另外一方面，周期的魅力就在于，站在个体的角度，任何阶段都存在着机遇，任何阶段它都会给努力的人馈赠。这是接下来我要谈的重点。对于我们长期在证券市场做投资的人而言，周期是一个再熟悉不过的词汇了，我们经常都会接触到一些行业和企业的周期性变化，特别是像铜、铝和化工这些周期性比较强的企业。但是我们是否认真的思考过这些行业周期？我们是否真的了解什么是周期？不同周期之间会以什么方式来滚动？诸如这样的问题一定很多。在我看来，周期从来不是简单的重复一个历史阶段。这也是我总是说做投资不能刻舟求剑的意思。历史经常会重复一些看似很像的事件，但是仔细把每个细节抠出来一看，好像又不是完全一样。在这里我提出一个更利于我们做研究的新观点：周期的效力小大，类似于法律上位法和下位法的概念。就像白酒，按照库存周期来说，三四年就一轮，但是现在白酒明显不是三四年一轮周期这么简单。因为白酒周期是在消费周期之下的，而消费周期在整个大的国家宏观经济周期之下，国家的宏观经济周期又在全球的宏观经济周期之下。它们的影响力是从上至下的，越小的周期对大局面影响力越弱，比如企业本身的库存和账务周期，而越大的影响力越大，比如全球金融危机。你不能指望着发生了三战而这些高端白酒还能像过去一样畅销吧？人生其实也是一样的，可以同理去推演。因此，我们要明白，我们如果看明白了经济大周期的变化，就更容易看明白小周期的变化。如果看到小周期没有按照原有的形式运动，那需要检查大周期是不是发生了变化。地产和白酒都是如此，这种研究方法是科学和符合逻辑的。这就是为什么前几年一直在喊地产到底了到底了，但是一直不到底，因为都是用很简单的短期经济周期比如地产库存周期去看待经济问题，完全忽略了整体上大周期已经变化了，特别是影响大周期的人口结构和产业结构都发生了变化。为什么这一轮紫金的周期特别长？为什么有的企业几十年来一直在增长，它们是怎么做到穿越周期的？再反过来，我们是否可以通过对小周期的观察判断大周期的变化？当然是可以的，而且实践中更多的研究正是从小到大，这和前面的理论不冲突。不管是企业还是个人，都不要试图去违背周期或者认为自己能反抗周期，特别是大周期，而应该充分地去利用周期。我们研究那些更大的更核心的影响要素，<strong style="color:#FC5832;word-break:break-...
Transcribe →3304.韩股爆仓复盘：从“黄金时代”到“吊唁花圈”
1w ago00:15:21Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫韩股爆仓复盘：从“黄金时代”到“吊唁花圈”，来自思想钢印9999。"今天有个韩国女孩发信息给我说，这是她成年以来最好的夏天。这一年她找到了工作，把所有的工资都扔进了股市，赚了5年的薪水。前天在首尔走路，大街上突然所有人停下手头的事，拥抱在一起欢呼。她说很开心，有种人类黄金时代的错觉。"媒体只看到了“黄金时代”，却不曾想，最终是"错觉"这两个字一语成谶。一个月后的7月29日，首尔国会大厦外的人行道上，摆满了散户送来的"吊唁花圈"。挽联上写着："把用血汗钱攒下的3亿韩元买房款全亏了""等着瞧吧，我们会用选票进行报复"。这可能是人类历史上最短的“黄金时代”。从6月19日盘中触及9385.59点历史新高，到7月30日收报5593.56点。120万散户账户收到追保通知，36万个账户被全额强制平仓，本金清零，韩国每30名成年人中就有1人遭遇爆仓风险。一九二九年的纽约、二零零七年的迈阿密、二零一五年的上海深圳、二零二六年的首尔，一轮由杠杆资金驱动的牛市，从形成到破裂，无一例外会经历七个阶段，但身处其中的投资者几乎无法识别自己处于哪个阶段。比如本轮的第一阶段，从二零二五年10月到二零二六年初。杠杆牛往往始于一个有传播力且无法被证伪的叙事，而此次是"韩国股市等于A I等于存储芯片"。全球A I基建爆发，而H B M是算力最大的瓶颈，且快速增长的市场份额超过G P U，全球能大规模量产的三家H B M，韩国有两家。但韩股总市值当时才2万亿美元，不及英伟达的一半，看起来非常低估。所以直到现在，韩股和存储板块到底有没有泡沫，还有巨大的分歧。人类经历无数次泡沫后，对郁金香那种纯粹的故事已有了一定的免疫力，只有在真实的叙事、可验证的数据，提供了合理化的外衣后，才能让后续的非理性行为看起来"有据可依"。韩国K O S P I指数从二零二五年4月的2284点起步，全年涨了百分之75.6，创一九九九年以来最佳年度表现，也给这个叙事提供了强有力的验证。第二阶段，F O M O入场从二零二六年二月到五月。二零二六年2月25日K O S P I突破6000点，5月6日站上7000点，赚钱效应点燃了全民炒股潮，也激发了错失恐惧效应。核心心理特征是“预期后悔”，投资者的心态是“如果别人赚到了，而我没参与，我会不会后悔”，在这一心态下，投资者对“没赚到的钱”，比亏钱更难接受。这段时间，韩国重新流行一个网络词汇"霹雳穷人"，指那些收入中等，但因为没买半导体股票而被暴涨的行情远远甩下的群体。这个词最早在二零二零年韩国房价暴涨时出现，二零二六年因股市造富神话再次爆火，简直是F O M O心态的代表词汇。在金融模型中发现，F O M O会通过社交网络扩散，这其实解释了，为什么你会在某些阶段“突然很想买”，不是因为你看懂了，而是因为整个市场在同步做梦。F O M O的核心标志是参与人群的极致下沉，韩国到了7月份，18岁以下未成年人新开户数量同比激增近10倍，韩国活跃股票交易账户超1.08亿个，人口5110万，平均每人两个账户。当退休老人取养老金、未成年人被赠股票、上班族"厕所看盘"时，意味着增量资金的最后一批已经入场。而第三阶段，二零二六年5月27日，杠杆持续放大。韩国金融服务委员会批准的16只挂钩三星电子和SK海力士的2倍杠杆E T F正式上市。设计初衷是引导韩国散户把存在海外券商账户里的70万亿韩元回流本土市场。结果，杠杆E T F上市首月，超过3万亿韩元资金涌入，推动股市猛涨，海外资金又怎么可能下降？反而是国内资金管理规模在一个月内，从4.9万亿韩元增至约16万亿韩元。更糟糕的是投资者结构的变化，散户持仓占比高达百分之92，50岁以上投资者占融资贷款的百分之62.3。而杠杆E T F的"每日再平衡"机制：每天收盘后，基金必须调整仓位以维持2倍杠杆比例。股价跌了，基金必须减仓，股价涨了，基金必须加仓。这套机制天生就是"追涨杀跌"的自动化机器，2倍杠杆意味着股价跌百分之30就击穿担保线。这对于散户而言，并不是投资工具，而是炸药引信。到了第三阶段，泡沫已经成型，只能减压，不能戳破，如果有序地降杠杆，也可以最大程度地降低泡沫破裂的危害，但偏偏韩国政府选择了两条极端的道路开始第四阶段：5月，韩国总统李在明在K O S P I突破7000点时表示，韩国股市"仍被低估"，应该继续上涨。而青瓦台政策室长金容范表示："韩国有望在两三年内成为继美国、中国之后的全球第三大股票市场，K O S P I破万点已成可行目标。"6月18日K O S P I首次站上9000点，6月19日盘中触及9385.59点历史新高。总市值突破5万亿美元，短暂超越印度孟买S E N S E X，位列全球第六。先是“万点论”给股市加把柴，眼看火势难以控制，又急着戳破泡沫，当杠杆牛进入下半场，一切都无可挽回了。而在散户疯狂涌入的同时，“聪明钱”在持续流出，第五阶段外资逐渐撤离。二零二六年上半年，外资累计净卖出韩国股票148.3万亿韩元，约996亿美元，创历史同期最高水平。5月单月外国证券投资资金净流出261.5亿美元，创有史以来最大单月流出。这并不难理解，存储的周期性始终是悬在存储牛市叙事上方的达摩达里斯之剑，存储的持续涨价和缺货，对A I 产业趋势的破坏，也很可能是“自掘坟墓”，部分低位建仓的大资金，要避开卖出时的“冲击成本”，最佳策略就是利用A I叙事推高股价的机会，利用散户大量接盘的时机悄然离场。韩国散户用97.4万亿韩元的净买入，对冲了外资148.3万亿韩元的净卖出，当了外资的"接盘侠"。五月中旬、六月上旬和六月下旬，韩股出现了三次跳水，虽然最后都被蜂拥而至的散户抬上去，但它们都发生在7000到9000点之间，对场外资金的消耗非常明显，而第六阶段，7月2日在半导体行业没有任何利空的情况下，韩股率先跌破上行通道，就是资金耗尽的体现。从此，韩股开始了“下跌→追保→强平→更多下跌”的死亡螺旋。死亡螺旋的机制早就写在杠杆基金的说明书里，当股价下跌，杠杆 E T F"每日再平衡"需要在日内机械抛售正股，股价被砸得更低；死亡螺旋的过程也写在每一次泡沫破裂时的剧本里，散户融资账户保证金不足，券商强制平仓，更多抛售，更多追保，更多强平。死亡螺旋的可怕之处在于"机械性"，杠杆E T F的再平衡机制不关心基本面，券商强平不关心估值，它只关心一件事：维持杠杆比例。这意味着任何下跌都会被自动放大。当然，券商平杠杆也是可以商量的，如果跌得太猛，发现平不掉，就会缓一缓，但代价就是二次平杠杆，7月14日到23日，看上去市场已经稳定，但那只是协议平仓延后，拖到了7月24日，第二波更凶猛的平仓潮终于来袭。7月31日，第七阶段K O S P I盘中涨幅一度高达百分之14到17，创历史最大单日涨幅。SK海力士涨百分之28，三星电子涨百分之26。讽刺的是，周五全球股市暴力反弹的原因之一也与杠杆有关。美国知名A I基金Situational Awareness由25岁的前Open A I研究员创立，凭借对A I基础设施的全力押注和高杠杆操作，基金规模从2.25亿美元飙升至450亿美元，二零二六年上半年回报率高达百分之439。6月A I板块的暴跌，在4倍高杠杆的死亡螺旋下，其重仓股被大幅抛售，加速了半导体的下跌，最终，所有公开市场股票头寸由城堡证券在24小时内紧急接盘。这一消息消除了巨大的潜在抛售压力和不确定性，被视为一个“出清事件”。此前被抛售压力严重打压的股票领涨反弹，基金重仓股的标的7月30日出现惊人涨幅，韩股两大龙头也因此暴力反弹。杠杆牛市死亡螺旋的"自然终点"常常是暴力反弹，当大部分杠杆资金都被清零、大部分被迫卖家都已经卖出后，卖压突然消失，任何微小的买盘都能推动指数暴涨。但那些被强平的36万人，已经永远错过了这个反弹。杠杆最残酷的一面，是让你在最坏的时刻失去选择权，但这种选择权的丧失，又是一步步之前在不知不觉中实现的。在这七个阶段中，前四个阶段有明显的“受迫性买入”的特点，并不是有人逼你买，而是整个社会都在“逼”你买。<p style="color:#333333;font-weight:normal;font-size:16px;line-height:30px...
Transcribe →3303.这一轮科技硬件公司的下跌，是牛市中的调整还是泡沫破灭？
1w ago00:06:59Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫这一轮科技硬件公司的下跌，是牛市中的调整还是泡沫破灭？来自中欧瑞博吴伟志。7月份的全球股市，画风突变！与上半年的表现迥异。7月份，科创50、创业板指数、沪深300指数单月下跌幅度分别为百分之25.9、23、7.9，科创50创下历史最大单月跌幅，创业板和沪深300分别创下10年和5年最大月度跌幅。韩国股市7月份的跌幅也十分惊人，在7月31日大反弹的情况下，全月仍下跌了百分之22.19，月内最大跌幅达到百分之39.61，三星和海力士7月内最大跌幅分别为百分之44.85和55.74。全球媒体关于韩国投资者的报道与描述，在二季度到七月底都是最热门的关注。从上半年全体韩国人欢呼接住牛市的泼天财富，到7月份开始有多少韩国股民被通知追缴保证金，多少账户被强制平仓。这股市变脸的速度之快，又一次刷新了我的认知。上半年，重仓中国科技硬件的公募基金取得有史以来最优秀的半年业绩表现，但是7月份开始，随着科创板与创业板的调整，重仓科技股的基金在7月份的净值大多数也遭遇到史无前例的大回撤。隐隐约约明白节奏会更快，但快到上半年的冠军和赢家预订餐厅召开庆祝仪式都来不及举办。获奖感言刚刚写好还没来得及宣读，又要开始准备道歉信了！为何二季度A股的科技板块股价表现如此亮眼？随着各家公募基金产品二季报的陆续披露结束，所有偏股型公募持仓各行业的占比数据浮出水面。没看到数据之前，主观上都知道公募基金一定超配了科技板块，但是超配到如此丧心病狂，确实超越认知。公募基金配置在科技板块的权重竟然超过了百分之60，公司科技组同事坚称科技组合应该加上机械设备的百分之6.13、电力设备的百分之7.36、建筑材料的百分之1.78，因为机构超配机械设备是冲着半导体设备、P C B设备、光模块设备，超配电力设备一部分是跟海外数据中心电力短板有关，超配建筑材料是冲着P C B上游材料的电子布去的。加上这三个行业，二季度末偏股型公募机构在于A I科技硬件相关的六个行业板块总投入了接近百分之76.61左右的资金，在这六行业一季度末百分之54.91的高配置基础上，二季度单季度又提升了百分之21.7。这些是公募行业看得到的公开数据，还有几万亿的量化私募基金，从6月份参加一些私募同行的饭局交流的对科技兴奋的情绪看，多数交易型的私募基金和牛散配置在科技硬件的仓位与公募相比，可能也不会低于这个比例。由截至二季度末公募基金各行业的配置权重可知，市场虹吸的正反馈背后最重要的一个因素就是场内的存量资金的大搬家。过往机构投资者长期超配的食品饮料，二零二一年以来机构平均配置比例是百分之11，到了二季度末降到了百分之1.5。卖出景气度低的消费内需股票换仓到景气度高的A I硬件股票，是二季度最拥挤的交易策略。如何看待这一次A I硬件板块的大跌？是牛市中的调整还是泡沫破灭？这一次科技硬件板块的下跌，我认为是泡沫的破灭，而不是牛市中的调整！这一次A股科技板块，将一批竞争壁垒不高的周期型公司，在二季度虹吸效应推动下，所形成的估值泡沫的程度，已经非常非常的严重了。这就是我们为何在6月份开始坚持左侧开始减仓硬件公司的原因。我本人和团队亲身经历过二零一五年创业板泡沫的疯狂与破灭后的踩踏，这一次虽然A股整体估值没有泡沫化，但是科技硬件板块的泡沫化程度与二零一五年的创业板泡沫相比有过之而无不及，拐点形成后的持续单边没有反弹的下跌也非常类似。所幸团队有二零一五年的应对经验，这一回才没有被市场先生骗在里面。在严重泡沫化后出现的大跌，虽然不少投资者带着美好的愿望，希望“泡沫破一半”，但我确实无法苟同这种观点。这一次科技硬件泡沫形成的科技股的顶部，其杀伤力与二零二一年初消费股泡沫形成的消费顶相比，我个人认为是有过之而无不及的。回到近期市场的投资策略正如我们在上个月的月报说的那样，市场开始重回理性了，回到不能仅仅看这个季度和今年的业绩和估值，要思考一下哪些业绩是可持续的，哪些业绩仅仅是行业景气高点带来的高光时刻。再次重温一句老话：“让我们亏钱最多的投资操作，就是在行业景气高点去买入持有那些周期成长股！”虽然7月的市场指数有所调整，并且泡沫板块的下跌幅度不小，我们认为这是有必要的结构性纠偏，如果不及时纠偏，泡沫虹吸市场的资金终将酿成大祸，越早纠偏代价越小！这次纠偏完成后，A股市场我们认为依然会延续慢牛格局，估值不贵的优质公司，会是慢牛格局的受益者。科技硬件泡沫的破灭，不代表科技股没有投资机会，那些有竞争优势与技术壁垒的科技型成长股，经过估值修复后，依然会在慢牛行情中有不错的表现的。投资策略上，我们与上月相比没有大的调整，依然耐心持有优质资产。
Transcribe →3302.锂电的分歧时刻——需求是真的吗
2w ago00:16:05Tap to summarize欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫锂电的分歧时刻——需求是真的吗，来自出市而立。最近的锂电行情概括起来就是强现实和弱预期。一边是产业数据强劲。电池、储能、正极材料的产量和出货量都在增长，产业链公司上半年业绩也明显修复。另一边是碳酸锂、锂矿股、锂电材料股在5月见顶后集体回撤，市场开始重新交易“高价刺激供给复产”“下半年需求前置”“明年重新过剩”。市场分歧很大。空头的质疑点集中在：增长里有多少是下游真正需要的；有多少是停留在正极、电芯、系统集成商或运输途中的前置生产和库存。本文也采集了今年和过去两年H1的同口径数据对比来判断需求是否有水分，先说结论：本轮下跌本质是在高价催化下消化上一轮景气周期扩产扩出来的可以快速投产的多余产能和库存。不只是碳酸锂如此，材料端也是一样。属于大的上行周期中嵌套的小过剩周期。只要需求继续增长，超过可快速超过可爬坡产能和隐形库存，阶段性过剩被吸收后，仍然会开启新一轮行情。二零二六年上半年，六氟磷酸锂与碳酸锂出现明显的价格分化。碳酸锂一度上涨到20万元/吨以上，六氟磷酸锂却从二零二五年末的高位18万回落。六氟磷酸锂跌价，能否证明电芯需求是假的？二零二五年四季度经历了一轮典型的短缺行情：行业库存低、现货流通量少、部分企业停产检修，叠加电解液需求增长，价格迅速抬升。高价随后刺激停产装置复产、原有产线提负荷以及新增产能爬坡。到了二零二六年1、2月，上一轮周期中形成的供给弹性开始兑现。在过去几轮周期中，由于电解液离电芯排产近，六氟库存更薄，电解液生产对六氟具有需求刚性但成本较低的原因，价格领先碳酸锂，这几乎是共识。但为什么六氟会在25年底见顶后快速下行，跟碳酸锂形成劈叉，这是之前几轮周期从未有过的。价格分化其实恰恰说明上一轮周期六氟端扩产后存在相对过剩，从图上22年前后两个品种的相对价格也能看出，22年之前六氟的价格要高于l c，22年之后由于六氟扩产相对容易，六氟产业形成了过剩。六氟毕竟属于可复制的化工产能，建设和扩产周期明显短于锂矿。中国六氟名义产能由二零二二年末约19.33万吨增至二零二三年末约45.64万吨，扩张速度远快于锂矿。随着高价刺激的大量项目在二零二二年以后集中投产，六氟的短缺溢价迅速消失，而锂矿受资源禀赋、审批和建设周期限制，供给释放相对滞后。不能直接证明电芯需求虚假。S M M统计显示，二零二六年上半年国内六氟磷酸锂产量约16.66万吨，同比增长约百分之46.2。仅5月，行业产量环比就增长约百分之15.7，主要增量来自检修企业复产、头部企业高开工和新装置爬坡。这组数据很重要，因为它说明六氟价格下跌与需求增长可以同时发生。需求在增长，但供给恢复得更快。从物料平衡看，第三方约1500吉瓦时的全球电池产量也没有被电解液数据否定。按I C C鑫椤口径，二零二六年上半年全球锂电池产量约1470.8吉瓦时，期全球电解液产量约148万吨、六氟磷酸锂产量约17.2万吨。粗略折算后，分别对应约1006吨电解液每吉瓦时和117吨六氟磷酸锂每吉瓦时。行业常用单耗约为800—1200吨电解液每吉瓦时、100到150吨六氟磷酸锂每吉瓦时，中性值分别约为1000吨和125吨。因此，两组物料数据与约1470.8吉瓦时的全球电池产量基本闭合。因此，六氟跌价更像是六氟自身上轮过剩后的产能周期，而不是“电芯产量造假”。本质是在消化上一轮景气周期扩产扩出来的可以快速投产的多余产能。而6F的价格也已经从7月中旬的9.75万反弹，与5月初的价格形成双底，涨到了7月30日的10.5万。正极有没有出现异常囤货？碳酸锂的直接下游主要是正极材料，而不是电芯。磷酸铁锂粉体也比成品电解液更容易储存。因此理论上可能出现正极厂提前生产并囤货，碳酸锂形成真实消耗，但这些材料暂时没有变成电芯和终端需求，进而压制后面的碳酸锂需求。S M M显示，磷酸铁锂样本库存从1月底约9.68万吨增加到7月下旬约13.73万吨，增加约4.05万吨，折合约16到18吉瓦时。随着产量同步扩大，库存相对周产量只从约7.7天上升到约8.0天。所以正极绝对库存确实增加了，但增幅主要伴随生产规模扩大。再看产量匹配。S M M统计二零二六年上半年中国磷酸铁锂正极产量约262.9万吨，海外约2.8万吨；同期全球磷酸铁锂电芯产量约1052吉瓦时。二者粗略对应约2526吨每吉瓦时，略高于传统经验区间，但考虑储能大电芯切换、产品结构、良率和材料单耗变化仍基本匹配。正极环节存在正常累库，但能够证伪大规模异常囤货。电芯是否被大量囤在电池厂仓库？这个问题最直接的证据不是生产量与终端确认量之间的差额，而是电池厂的电芯库存和产销差。S M M储能电芯样本库存从二零二五年末的35.3吉瓦时降至二零二六年6月的28.5吉瓦时，上半年减少6.8吉瓦时。S M M只是样本数据，不能覆盖所有电池企业，也不能观察系统集成商、海外仓和运输途中的库存，但它能够直接反映样本电池厂成品电芯库存的变化方向。至少从这组数据看，储能电芯没有在电池厂大幅累积，反而在去库。再看产销差。二零二六年上半年国内动力与储能电池产量1068.9吉瓦时，销量979.4吉瓦时，产量减销量为89.5吉瓦时，占产量百分之8.4。这部分可能包含电池厂成品库存，也包含生产、入库、发货和统计时间差。即使把89.5吉瓦时全部算作库存，量级也不是市场所说的两三百吉瓦时。全球储能数据也提供了交叉验证。I C C鑫椤统计，二零二六年上半年全球储能电池产量约509.6吉瓦时，储能电芯出货约507.8吉瓦时，两者只差1.8吉瓦时，产量到出货的转化率约百分之99.65。这同样不支持“储能电芯大量堆在电池厂仓库”的说法。因为空头主要质疑国内政策退坡前的抢装，所以我用国内数据来算已经销售的电池，有多少被终端确认？上半年国内电池销量979.4吉瓦时，其中动力电池661.3吉瓦时、储能电池318.1吉瓦时。销量代表电池已经从电池厂卖出，但不等于已经装车、出口或并网投运。先看动力。国内动力装车335.6吉瓦时，动力电池直接出口122.7吉瓦时。出口整车携带的电池还需要单独计算。上半年新能源乘用车出口230.2万辆，按同期新能源乘用车平均带电量55.9千瓦时估算，约携带128.7吉瓦时电池。<p style="color:#333333;font-weight:normal;font-size:16px;line-height:30px;font-family:Helvetica,Arial,sans-serif;hyphen...
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