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关于电信行业的投资逻辑以及我的一些观点，主要看法是行业进入成熟期后，在庞大的客户群体需求下，业绩会很稳定；5G这类大额资本开支在见顶后现金流更好，从而增加每股分红等。

截至目前，中国移动、中国电信、中国联通和中国铁塔均已经披露了二零二五年年报，行业整体步入成熟稳定期，传统通信业务平缓，盈利能力与现金流稳定；同时算力、智联、数字化服务等新兴业务增长较快，资本开支持续下降，高股息特征进一步凸显。本文将从业绩、业务、分红等维度，梳理三巨头以及铁塔的经营情况和亮点。

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经营业绩—稳

通信运营商行业已进入成熟发展阶段，二零二五年收入和净利润很稳定，中国移动净利润微降主要受套餐收入分拆纳税的一次性影响。

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业务数据—C端收入下滑

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B端收入增长

在数据披露上，中国移动披露得很全面，中国联通没有公布自己的数据。

对比通讯用户数量，中国移动一家独大，但手机的渗透率已经很高了，用户增速很低，电信增速有3.29%，估计是携网转号带来的。

5G用户增速都很高，单个用户的流量费增速快，但通话分钟数在下降（微信的冲击），平均每月手机费用有46元，由于竞争与降费的诉求，费用同比在下降。

再来看三家通讯运营商的收入构成和变动情况。

中国移动的无线上网、语音和短信业务收入下滑，宽带业务和应用及信息服务收入保持增长，可以理解为与个人相关的基础通信服务收入下滑，政企业务收入增长。

中国电信的移动通信服务收入增长1%，有可能是携号转网带来的增长，产业数字化收入只增长了0.5%，增速不及移动。

中国联通与个人相关的宽带及移动数据服务、语音通话及月租收入下滑，与企业的业务还在增长。

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折旧与资本开支—开支在减少

从固定资产上，公司的资产主要是通信设备，以中国移动为例，二零二五年固定资产净额7071.16亿，通信设备资产占85.46%，折旧方法都采用年限平均法，折旧年限10年左右。

中国移动的5G大规模建设从二零一九年启动，二零二零至二零二二年是高峰期；按现行10年折旧，二零二九至二零三三年会分批折旧完毕（二零二四年1月1日起会计估计政策变更，通信设备折旧年限由7年延长至10年，使得二零二四年折旧减少了），目前折旧和在建工程均在下降。

中国电信和中国联通的折旧方式跟中国移动一样，趋势也差不多。

随着5G基站建设的逐步趋缓，在6G网络大规模建设前，基站投资需求有限，二零二五年以及二零二六年的资本开支规划均在下降，投入减少了，未来自由现金流就会更多一些，为提高每股分红打下基础。

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估值与分红—高股息资产

中国移动《未来三年股东回报规划》提出，从二零二四年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，二零二四年实际派息率73%，二零二五年实际派息率75%，二零二六年的派息承诺是“派息率稳中有升”。

中国电信在二零二三年年度报告中提到，从二零二四年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，努力为股东创造更大价值。

中国联通的A、H股权比较复杂：A股中国联通是纯控股平台，核心资产是通过控股公司（持股82.1%中国联通有限公司）来控制H股中国联通，持股比例为53.52%，A股中国联通自上市之日起，就公告“本公司应当将自联通红筹公司分红所得的现金，在扣除本公司日常现金开支、税费及法律法规规定应当提取的各项公积金后，以现金方式全额分配给股东。”

中国联通A股二零二五年分红率56%，管理层在二零二六年3月19日港股业绩说明会上有中长期表态，即把分红率逐步提高到75%，二零二五港股实际分红率为61.3%。

总结：通信运营商业务底盘扎实、分红意愿强，是典型的优质红利资产。随着行业资本开支下行，自由现金流将持续改善，高股息属性进一步凸显。相较于十年期国债收益率，板块股息率优势明显，H股更是普遍达到6%以上，作为资产配置的话还是值得关注。