欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫对贵州茅台2025年度股东大会的总结，来自浩然斯坦。

6月11日贵州茅台 2025 年度股东大会落下帷幕，总结下我的观察和思考。

一、不喝酒。

去年开始晚宴就不再提供酒了，只有喝蓝莓汁，今年连蓝莓汁没有了，只有喝可乐雪碧，有股东自带竞品白酒来表达态度，茅台自己招待客人都不用酒了，这说明当下当下高端白酒的消费场景，依然处于收缩状态。

这不是茅台一家的问题，而是整个行业的共同挑战。当 "无酒不成席" 的传统，遇到经济下行、"禁酒令" 的时代，白酒企业必须学会在一个更理性、更克制的消费环境中生存。

二、明确不拆股。

这是老问题。茅台现在股价 1200 多块，一手就要 12 万多，这意味着 99% 的中小股东，无法用股息再投资凑够一手，复利效应因为股价过高被大大削弱。

为什么不拆？官方的解释是，高股价是茅台品牌价值的体现。但在我看来，更深层的原因是：茅台的管理层，更在意机构投资者的感受，而不是中小股东的利益。

三是明确了以后每年两次分红

这次股东大会已经授权董事会，制定 2026 年中期利润分配方案，分红金额上限不超过上半年的归母净利润。按照 75% 以上的分红率计算，今年中期分红有望不低于 300亿。

这意味着，茅台正式进入了 "一年两次分红" 的时代。稳定且持续增长的分红，是一家成熟企业的标志。

四是库存。

关于库存，官方的表达非常克制，但态度非常明确："目前来看，我们所有产品的渠道存量处于良性健康水平""茅台市场最艰难的阶段已经走完，当前渠道库存水平、价格运转体系整体处于健康区间"

从市场调研来看，茅台酒渠道库存30-45 天；2026 年春节动销，核心城市 1-2 月配额基本售罄，北京、深圳等核心城市经销商出现空仓；开瓶率提升至62%，真实消费主导市场；价格基本企稳，截至 6 月 11 日，500 毫升 53 度飞天茅台原箱批发价在1660 元 / 瓶左右，市场零售价在1800 元 / 瓶左右。

库存处于历史地位，同时价盘稳定，茅台最难的时候，真的过去了。

这不是茅台一家的孤例。

2026 年 6 月 3 日洋河的股东大会上，也有关于库存的乐观表述："2026 年一季度已经迎来历史性库存拐点：终端开瓶量＞经销商打款量＞厂家发货量。全品类渠道库存回落至 1.8-2.2 个月健康区间。省内江苏库存基本完全出清。"

五粮液的情况同样如此。第三方调研数据显示，第八代普五的渠道库存已降至 25-35 天，四川、江苏等核心市场库存不足 1 个月，部分区域甚至出现阶段性缺货。

库存是影响白酒企业短期业绩的核心变量。当茅台、五粮液、洋河等第一梯队酒企的渠道库存，普遍降至健康甚至偏紧水平时，意味着头部名酒的库存去化进程，已经基本完成。

这也意味着，对于几家头部优质白酒企业而言，本轮行业调整最艰难的阶段，大概率已经过去了。

五是价格体系和渠道。

陈华表示：" 茅台将继续按照随行就市、相对平稳的原则，动态监测市场供需变化、消费趋势、渠道库存及终端动销情况，结合不同产品的差异进行科学分析和充分研判，努力构建供需适配、量价平衡的价格体系 "

王莉代总经理：" 茅台与各类渠道商从来都不是此消彼长的竞争关系，更不是相互替代的取舍关系，而是各有优势合作共赢的协同伙伴关系。自营渠道体系担当的是市场的 ' 平衡器 ' 和' 稳定器'，稳定平衡市场秩序，防止过度炒作；社会渠道体系则担当着市场的 ' 放大器 ' 和' 转化器'，主动触达 C 端，贴近消费圈层 "

翻译过来就是：以后茅台的控价和控量，主要通过直营渠道来完成；而传统经销商的价值，将会持续弱化。

这是一个必然的趋势。过去，经销商体系帮助茅台快速占领了市场，但也带来了价格炒作、渠道囤货等一系列问题。现在，茅台正在通过加大直营比例，重新掌握市场的主导权。

对于经销商来说，这是一个痛苦的转型期。但对于茅台的长期健康发展来说，这是必须迈出的一步。

六是品牌战略。

"茅台品牌是 ' 长红 '，不能做 ' 网红'。以后在品牌的联营上会非常谨慎，要看联名合作是否符合公司战略方向以及商业模式 "

内部讨论认为，此前的跨界联名在年轻化战略上有一定实现，但 "对品牌不是加持，在市场前景上，可能不是酒类公司所符合的运营模式"，因此逐步对跨界产品进行了 "软着陆"

七是产能。

陈华的表述是：

" 茅台酒 ' 十四五 ' 技改项目规划新增的1.98 万吨产能，现已建成投产两个车间，其余的工程都在有序推进，会尽快建设完成 "

" 原则上只要满足条件，我们会尽可能多投料、多生产基酒。在行业低谷期，将这部分基酒存入库存，进一步加厚加深公司基酒资源和产品品质库存；待到市场上升期再逐步向市场投放，以此平抑周期波动 "

" 从长期价值看，15.03 平方公里的产区产能天花板和工艺复杂性，决定了茅台酒的稀缺性将长期保持，供需紧平衡的格局不会改变。而茅台酒 ' 越陈越香 ' 的独特特性，使其具备更强的跨周期抗风险能力 "

茅台的商业模式，有一个最刚性、最可预测的底层逻辑：今天的基酒产量，决定了 5 年后的成品酒销量，酿造 1 年，基酒贮存 3 年，勾调后再存 0.5-1 年。

茅台酒如果未来继续满产满销，那么销量增长完全由5 年前的基酒产量决定。基酒 - 成品酒转化率：75%-85%，中枢值 80%。

从已有情况和管理层的表述，我们可以测算一下。

2026年可销售茅台酒对应基酒生产年份是2021年，当年的基酒产量是5.65万吨，那么对应2026年的成品酒销量是4.52万吨。

2030 年可销售茅台酒对应基酒生产年份是2025年，当年的基酒产量是5.85万吨，那么对应2030年的成品酒销量是4.68万吨。

2026-2030 年，茅台酒的量增复合年化增速是0.9%，这个增速不高，2030年之前，茅台酒的量处于平稳期。

释放期在2031年之后。"十四五" 技改项目规划新增 1.98 万吨设计产能，2024 年 10 月已投产 1800 吨，剩余产能 2026-2028 年陆续投产，2028 年全面达产。这些产能将在 2031-2033 年逐步转化为成品酒销量：

2026 年基酒产量预计有6.6万吨，对应2031年的成品酒销量是5.28万吨，同比增加12.8%。

2027 年基酒产量预计有7.3万吨，对应2032年的成品酒销量是5....