🎤 本期嘉宾

恽雷@南方基金，基金经理，INFP

恽雷来坐客的往期节目：

自由现金流｜ DCF理解及应用｜资产配置与有效前沿

⏯️ 本期简介

本期节目录制于2026年 5月中旬

这可能面基头一次连续两期节目都是同一位嘉宾，原因是我认为本期节目还挺贴合热点的。

一来持有恒科的基民最近心态都有些破防，一方面PE 估值已经来到了上市至今历史 10% 的水平，仅次于25 年 4 月贸易战，以及 24 年初，更让大家难受的，是和本轮 AI 牛科技牛没啥关系。

二来富途老虎这档子事一出，可能大家以后投资港股只能通过港股通和港股基金了。

所以，这期就趁热乎劲儿，赶快放出来。

聊完我才深刻感受到港股市场的特殊之处，而构成这种特殊之处的根源可能就在于它的定位本身：一个成交量有限的离岸市场。

它意味着，资金来来往往，来的时候，目标都很明确。而没有来的理由，或者需要走的时候，又走的非常坚决。

离岸市场还意味着，你既没有神秘力量托底，或者像日本股市那样，虽然也是离岸市场，但是有央行这个大买家。不仅如此，还总是在年份好的时候，疯狂 IPO 抽水。有限的成交量，又带来了很多定价方面的特点。

某种程度它真的很像维多利亚港——既背靠大陆的基本面，又迎接着太平洋，美股流动性的潮起潮落。这两个巨大的因素哪个都无法忽视。

凡此种种吧，都让港股有了更多的适应性要求。不仅有指数方面的难以捉摸，又有跌幅能吃人的个股。

希望这期节目能给投资港股的听友们带来一些启发和提醒。

⚠️ 风险提示：所有内容皆仅以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。

🎯 时间轴

02:36 一个从业之初就接受了港股审美训练的人

06:05 来港股的资金，往往带有很明确的目的

07:54 港股里的资金阵营，以及投资目标差异

10:43 ETF 规模视角下的港股：泛恒科规模巨大，深入人心

12:18 波动、人性与规模

16:01 控回撤的重要性

21:31 公募的负债端：既要__又要__还要__

25:10 流动性分层，定价效率与业绩支撑

30:26 A港美股ETF 生态丰富程度打分：

美股假设 100 分
A 股 60～70 分
港股 20～30 分

34:07 港股没有神秘力量托底或护盘

35:46 提供收益的资产 & 提供波动率的资产

40:52 港股市场的生存之道🚩

46:25 聊聊香港交易所与 IPO

49:03 港股打新，以及次新股短暂蜜月期背后的形成机制

52:26 因为流动性的有限与易变，我们要尊重动量因子，警惕动量崩溃

55:12 幸存者偏差：后视镜回望 vs. 站在路口穿越迷雾

58:15 港股市场的择时

01:00:23 港股市场不同因子的长期回报排序：

01:05:42 如果用因子来形容恽雷，会是哪些因子

01:07:35 靠主动稳健，靠指数做波动

01:09:34 什么叫 price in了？如何识别「充分定价」了？

01:12:34 三个指数快问快答：

创新药指数
恒生消费指数
港股非银金融指数

📁 本期内容相关资料

文章《港股的特殊之处与生存之道》@恽雷
24:18 处提到为何控回撤对长期复利增长如此重要？
下图最左侧是不同的亏损幅度，最右侧是修复回撤后的真实回报率。
标蓝的格子，代表着将将回本。
它揭示了在真实持有过程中，控回撤远比我们想得重要得多！这件事的优先级甚至比更高回报还要高。
以-20%回撤为例：一旦陷入此境地，往往需要在未来2~3年里获得「正常的预期回报率」才能回本。一路凶险坎坷，最后的结果约等于白玩一场。
大回撤，再叠加上人性，普通人一般都会选择“装死”，然后寄托于能够获得一次大级别的反弹来弥补之前的亏损，但这种概率真的不高，尤其是个股。
如何控回撤？老生常谈：
①有效的适度分散，降低择时择股犯大错造成的伤害。
②买入任何标的，都需要足够的安全边际，包括认知上的，仓位上的。
③对于没有认知和明确补仓计划的个股（注意是个股），超过一定的跌幅之后，需要有严格的止损机制。
个人经历：在港美股尤其如此。

07:54 港股市场流动性稀缺与资金阵营

36:06 处提到关于港股市场整体回报的合理预期水平：

58:29 处提到一些可以表征港股市场流动性的参考指标：
全球流动性观察指标，主要分成价和量两个方面：
1️⃣在价格方面可以观察SOFER与ON RRP利差以及SOFER与IORB利差。
2️⃣在量方面可以观察三个账户资金余额，即流动性蓄水池，银行准备金账户，ONRRP逆回购账户以及TGA账户。

01:00:21 处提到港股市场各类因子的长期回报率走势，以及由此引发的思考：

🎬 后期制作、声音设计：Dong

🎵 本期音乐：狮子山下, 罗文

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