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要完了？不！是要玩了！论养AI的心态与习惯
5d ago01:16:53Tap to summarize🎤本期嘉宾：任品｜国内量化投资早期参与者，倍发科技创始合伙人，播客「不觉春晓」主播，「交易门」作者⏯️本期简介：这期节目对我有比较特殊的意义，所以我想先和大家同步一些上下文。首先，节目录制于3月7号华夏基金举办的红火开麦日活动，再往前半个月是春节假期。这期之前我都处于一种FOMO情绪里，就是我蹭工位的那家公司也好，身边的朋友，打开小红书，打开公众号，似乎所有人都在兴奋地聊养虾，聊 coding。我FOMO的原因是，我对养虾毫无兴趣，我对coding心向往之，但我真的没有任何代码经验，说经验都不准确，就是，我就完全没概念。人是无法想象它都没概念没见过的事物的。然后几经波折，终于解决了魔法和 claude 付费的问题后，我发现我根本不知道我想干啥，一脸懵逼。没有 context 上下文管理，没有自己的 harness，没有文档维护习惯，知道 user\memory\soul\system 这几个文档很重要，但完全不知道往里面写啥。虽然在今天，自然语言就是变成语言，但是根本不知道怎么说，说什么？于此同时，各种 skill，虽然下载即用，但也让我觉得这写东西既高级又复杂。我不懂！这感觉有点像什么呢？喜当爹。我迎来了一个硅基分身，智商无限，执行力拉满，但它是一个失忆的人。在存在层面，它是一个婴儿，只能被一个个 session 召唤，看到很有限的上下文和指令。而我，是一个不知养育为何物的新手父亲。跟很多人一样，我被FOMO 情绪捕获了。就是 AI 奔涌向前，一日千里，独独留我在原地。我迫切需要有人教教我，起码让我眼见为实，上手感受感受。所以，借着华夏基金这场互动，我邀请了本期嘉宾品哥，我说你来杭州，咱俩唠唠嗑，我有点慌。更重要的是，你带我速通一下coding 这件事。然后品哥帮了两个大忙：一是见面之后他一直在问我，你到底想干吗？想用这东西创造点啥？你说一个，咱俩立马开始。二是他给了我一种确认感，这种确认感不是知识、技巧、方法论层面的确认，就是信心层面的确认，我也能 coding，我也行，不复杂。可以说，是品哥带我上了这趟车。我俩一边吃着外卖，一边 coding，然后在等待结果的间隙，就唠嗑。第二天，在华夏基金的活动上，我们录制了这期播客。其实这期节目我本不准备发的，因为今年一切都太速朽了，我担心这期节目的内容很快过时。不过前几天我又重听了一次素材，发现我们没几乎没聊任何方法、工具层面的东西。聊得仍然是情感，确认感，怎么把文档系统当成记忆宫殿来管理，怎么养 AI 或者说，与它交互的原则，怎么自处等等。所以我还是想把这期节目发出来，我相信大部分听众都曾经经历过，或者正在经历与我 在 3 月份时类似的状态。3 个月后我已经不 FOMO 了，我明白了硅基分身的核心在于 context 管理，而不是是否用了最好的模型。我coding了几个网站出来，然后就放下了这事，因为通过 AI 这面镜子，我照见了自己还是更喜欢内容而非 coding。我放弃了手搓图表这项让我沾沾自喜的技能，现在一个 skill 可以让 AI 自己去找数据，然后按照封装好的目标出图。我虽然没养虾，但是在 微信上接入了 hermes，然后带着手机，常去户外溜达，下达任务。期间虽然被另一种 FOBO 的情绪捕获过，总是想优化再优化，但是后来也习惯了，很少再被 AI 冲击得恍惚。人总是会慢慢将自己的处境合理化。而且一切得改变，都源自这期节目，源自品哥带给我的确认感。最后，我还想分享一个很美妙的经历，也是那一刻，我确认了如何看待 AI 这件事——4 月底我放了个小假，去云南玩了几天，然后有天晚上，住在景迈山上，我在客栈里洗完澡，然后去露台泡了杯茶，吹着小风，打开电脑，收到了自动发送的邮件，邮件内容是我 coding 了一个黄金看板的网站，然后 AI 会每天把网站的浏览和付费数据发给我。下图是我对那一刻的记录：这一刻我感受到了一种解放，而这一切都是 AI 带来的。我想通的点是，之前我一直用取代的视角去看待它，那它确实是一个人人都疲于追赶，难以望其项背的怪物。但是，一念境转，如果用帮忙和解放的视角去看待AI，它就是一个越来越聪明的帮手，它能帮我实现我的 intention，能帮我压缩出时间，至于怎么用，那是我的事。之前我担心的是，要完了，这玩意太厉害了，没意义了。那天晚上，我想通的是，这玩意太厉害了，不是要完了，而是我要玩了！让AI干活吧，咱得溜达起来啊！而这天晚上距离这期节目过去了多久呢？不到 2 个月。在我心中，我无比确认面基是一档情感播客，所以希望这期 3 个月前的节目，也能安慰到大家，能帮大家确认一些事情。AI不是一场关于加速、撕裂、分化的叙事，至少在个体层面它，它绝不该如此。差不多得了，挣俩钱儿得了，我们最终要去生活，尽情游戏。🎯时间轴00:12 FOMO情绪： AI 奔涌向前，独独留我在原地07:14 小调查13:16 压缩时间与需求无限16:34 氪金自嗨与赚钱工具18:51 论养AI的习惯⭐️29:27 人与AI都面临有限性：人是时间与贷款，AI是context33:27 加速后的恍惚感38:01 明确标准与持续反馈41:43 结构化的抽象42:31 元认知45:55 提问的欲望，what 和 why 会越来越重要53:00 确认感⭐️54:24 带上手机，回到户外56:37 吾生也有涯与取舍01:00:14 老登-Always climbing01:03:33 token作为一种资源的差距01:06:43 人到中年的一种荒诞感（中性）01:09:50 上班就是让老板调用自己大脑API的8小时权限——交付权与定义权 ⭐️01:13:57 速朽感谢🚀红色火箭小程序对本期节目的赞助播出。关于这款小程序，已经在过去的几期节目里有多详细介绍。这里只啰嗦一点：科创50、创业板指数等等在本轮行情中表现很好，但是大家一定至少穿透到行业，看看这些宽基指数的行业暴露的权重（红色火箭小程序里就用对应的功能），如此才能更直观地感受到到底是什么推动了指数的上涨。2021年新高的创业板和2026年新高的创业板，已经不是同一个指数了。📁 本期内容相关资料品哥在节目里提到的一篇文章：《命运的留白》🎬后期制作、声音设计：Dong🎵本期音乐：The Forevers，Jo Blankenburg欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板
Transcribe →E162.康波周期中的AI：新技术总在萧条期爆发，bad times make good people
2w ago01:52:49Tap to summarize🎤 本期嘉宾陈风 ｜ 谦水缘私募基金经理，曾任周金涛策略团队核心成员⏯️ 本期简介本期节目录制于2026年5月下旬陈风之前在中信建投是周金涛老师团队里的一员。我看过陈风的一篇关于报告，这篇报告在周金涛的指导下，写于2017年，主题叫长波中的创新。阅读这份报告的体验很奇妙，就像周金涛很多内容一样，给人一种穿越感。这份报告讲了什么呢？康波的运动逻辑是三层嵌套——技术创新引发经济增长，经济增长倒逼制度变革。一轮康波的演化过程，可以归纳为新技术被导入，然后先在主导国的主导产业里爆发，再向全产业、全球扩散，等追赶国也进入狂热、技术的边际收益开始衰减，长波便从繁荣滑入衰退。按历史经验，康波的繁荣期大约18-21年，复苏、衰退、萧条期大致相仿，时间长度在 7-10 年。熊彼特把一轮60年的康波拆成六个10 年级别的朱格拉、十八个 3 年级别的基钦周期，不同级别的资本品耐久性差异和需求传导时滞，造就了周期的嵌套结构。创新周期和经济长波并不同步，创新周期明显领先。面基多次提到过的卡洛塔·佩雷兹女士，她的理论勾勒的正是创新周期或者说，新技术革命浪潮。她切成导入期和展开期两个30年，再细分为爆发、狂热、协同、成熟四个阶段。每轮技术-经济范式由四个零部件组成：核心生产技术、关键生产要素、基础设施、技术经济模式。这四样必须协同演化，缺一不可。这有点抽象，我们来举个例子：蒸汽时代是煤+蒸汽机+运河铁路+工厂制电气时代是钢铁电力+内燃机+全球航运与电网+垂直整合与规模经济信息时代是集成电路+计算机化+光纤互联网+柔性生产和网络化组织四个要素的演化方向也能归纳出一些规律：比如，在这个过程中，新技术的通用性增加、规模效应导致会生产成本下降、供应能力趋于无限、企业能主动吸纳新技术并凭此增值。如此才能推到新技术漫化向整个社会。因此，判断下一轮浪潮时，不能只盯单一技术突破，要看四个部件是否同步就位。技术浪潮存在两两配对的连续性，第一、二波构成了蒸汽时代，第三、四波构成电气时代，第五波开启了信息时代，陈风认为，我们仍处于第五轮康波的萧条期。而第六波大概率是信息时代的延续。这个判断的潜台词是，第六轮看不到全新的生产要素横空出世，看到的会是AI对第五波留下的信息要素进行加工方式的跳变。一条贯穿 工业革命后 300 年的线索是，所谓 XX 时代，其实是人类利用生产要素方式不断演化。蒸汽和电都是二次能源，把煤、石油等一次能源转化为通用生产动力。信息革命的核心是把声、光、触觉等自然信号数字化，与对能源的二次转化一样，数字化本身也是一种二次化的操作。如果把生产体系二分为实物生产和服务生产的话，我们已经完成了能源、材料的远距离运输，信息的实时传播，可以说，我们正走向服务业主导社会的未来。而很反常识的是，新技术革命浪潮的爆发，往往酝酿于康波的萧条期，创新集群总是出现在大危机前后。道理当然指向于人性：旧技术榨出的利润低到不可忍受时，资本才肯克服对风险的厌恶，把钱投给不确定性极高的基本创新。举个例子：就像1971年第四次长波萧条期，Intel发售4004芯片拉开信息技术大幕，1975年微软成立，1976年苹果成立。我很喜欢周金涛先生一次演讲的主题，叫宿命与反抗。何为宿命，就是周期的运行不以谁的意志为转移。何为反抗？就是Bad times make good people.一批定义时代的企业恰恰诞生在经济最灰暗的窗口里。勇敢的人仍会尝试，成功了是先德，失败了是先烈。用周洛华老师的话说，天外天游戏应该包容失败，而不是惩罚它，如此才能奖励创新。欢迎收听本期节目。⚠️节目所提到的任何具体公司仅作举例之用，以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。🎯时间轴00:17 长波中的创新06:13 康波总是给人神秘玄学的感觉09:53 多周期嵌套：长波-中波-短波13:32 我们可能处于中周期的一个高点17:12 周期的动力学机制21:55 出海也是萧条期的一种伴生现象25:10 地产周期与人口周期29:08 长波中的黄金41:54 萧条→复苏的衔接43:03 技术周期（新技术革命浪潮）46:15 康波周期的投资实战应用51:13 宏观策略55:01 风险评价策略的逆风期：流动性危机，各资产高相关性下跌57:59 长波中的危机59:29 分配问题：通胀是一种再分配01:05:43 结构主义与非稳态01:07:00 事件驱动的地缘周期01:11:27 宏观策略的评价01:16:31 股票的映射01:26:52 国内低利率时代 vs. G7长短利率集体走高01:29:37 低波-中波-高波01:33:49 人在新技术革命中的体感01:36:49 大类策略配置01:38:48 M2与剩余流动性：货币永远超发，宏观策略就是用资产去承接洪流01:45:21 你信命吗？01:47:30 萧条期中的爆发，bad times make good people📁 本期内容相关资料节目中提到的2017年的报告，下载链接🔗节目中提到的人口周期的报告，下载链接🔗往期相关内容：宿命与反抗 | 演化是周期的补丁 | 宏观坐标 | 周期理论与实证🎬后期制作、声音设计：Dong🎵 本期音乐：床 @草东没有派对欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。
Transcribe →E161.脱离理性暴政，去尽情游戏吧！
3w ago01:56:08Tap to summarize🎤 本期嘉宾关雅荻 ｜ 越野跑爱好者，克利伯环球帆船赛2019-20赛季冠军队伍「青岛号」船员，「关雅荻·开放对话」主播⏯️ 本期简介本期节目录制于2025年11月份下旬面基的第138期我反复听过很多次，因为这期节目提醒我，其实很多时候我都活在系统2或者说，理性的暴政之下。而这期节目在很大程度上，把我从这种误会中解放了出来。我不再认为感性、直觉、情绪是很麻烦的东西，需要用理性将其压制。意识到了这点，我又产生了一个新的好奇：为什么很多运动员在训练之余会往身心灵的方向探索，那种身体体验，到底是一种什么感受呢？我并不一个喜欢运动的人，但对这些有所察觉后，在很少的瞬间里，还是能模糊感受到那种体验的。比如我喜欢拍照，在盯着拍摄景物，到按下快门之前的那一小段窗口期里，真的是一种物我两忘的状态。再比如录制播客，天知道我面对这个麦克风自言自语能做到如今的程度，花费过多少心力。包括和嘉宾的对话，在按下录制键之前的那种紧张，如何与之相处。可以这么说，活了30多岁，很少真正相信、正视过自己的系统一。转而迷信过什么呢？努力、分数、写了多少字的提纲等等可量化的东西。如前面所说，我是一个活在理性暴政之下的人。然后我又去看了一些之前不会感兴趣的书，比如《身心合一的奇迹力量》《你到底有多想要》《超越不可能》，收获颇多，倒不是学到了什么，而是更正视，也更信任自己的身体了。压力可以动员我，躺平可以修复我，紧张有紧张的价值，释放也有释放的功能。情绪是身体给意识的报告。我与我周旋久，终于慢慢知道如何自处了。心流也不只是奖励，它更像高难度任务里的操作系统。顶级运动员说相信直觉，背后是成千上万次重复训练带来的肌肉记忆。一个优秀的创作者说相信现场，背后有长期输入、输出和验证做支撑。系统一绝不是贬义词，也许我们应该警惕的是未经训练的冲动。而厉害的经历过打磨的系统一，是身体和大脑一起完成的判断。这些书也教会我，很多时候，不可能并非事实判断，只是我的能力、方法和时间尺度暂时与目标没对上。长期主义如果没有短周期反馈保护，很快就会变成自我感动或者自我否定。「面基」确实聊投资比较多，我们需要借助系统2去理解市场，管理风险，追求遍历性，估算概率赔率...但是我不能忘了情感播客的初心，让要让系统1在身体、运动、创作和关系里保持敏感。本期节目是和关雅荻聊他越野跑和环球帆船赛的经历，或者如刚刚所说，我感兴趣的是，人在山里，在海上，这种过程艰苦，但目标明确的处境下，身体和意志力都在想什么。以后我们会往这个方向探索更多，人在不同处境中的身体感受、意志力，以及做出的选择，可能是这些东西，真正定义了我们是谁。🎯时间轴00:08 相信身体，相信直觉04:08 人在不同处境里的状态05:42 城市生活限制了我们的感受和反馈能力14:24 最大化地营造一个方便自己进入到心流的环境和生活节奏打磨系统一17:21 与身体的痛苦反馈相处21:21 对身体信号的感知26:05 视觉化，想象，把路展开吧29:15 恐惧它，平视它，超越它30:15 运动员对系统一的训练34:11 巅峰体验38:57 越野跑的心态：开始人山人海，后面独自跋涉42:52 头一次听说这么形容自己身体的46:27 把过程当做目标本身46:54 我想做它 1000 期播客！49:47 人生选择与机会成本53:03 一个具体的对手目标明确，过程未知的航行状态58:47 下海01:01:55 逼仄的空间，忙碌的日程01:04:10 航行的状态01:07:52 航行也是复杂系统，冲过终点线之前，没有人会确定能赢，因为海上的天气是复杂多变的01:14:23 上下颠簸是海上常态01:17:39 海上的夜晚，没有黑到伸手不见五指，月亮、星星都是光源01:22:24 2020 年 2 月，一中国籍男子连续航行 24 天，上岸之后打开手机发现世界变了，疫情来了01:26:45 夺冠和赌命01:33:01 告别与确认01:36:14 愿望清单和骨感现实01:40:14 濒死体验🎬后期制作、声音设计：Dong欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。
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E160.一个价值投资者的 20 年回顾：求积分，求胜率，求时间
4w ago02:14:22Tap to summarize🎤 本期嘉宾姜诚 | 中泰资管基金经理，雪球 ID：就叫姜诚⏯️ 本期简介本期节目录制于2026年5月中旬今年是姜诚从业 20 年，面基邀请他再来聊聊关于价值投资的那些老生常谈的“古老概念”，以及一个践行价值投资理念十来年的投资者的生活、选择、所思所想。节目最后，姜诚特意强调：我做价投没有 20 年，前面那几年得剔除掉，入行时没有哪一个师傅说过价值投资是什么，只是带着做了一些价值投资者做的动作，但并非真价投，因为没信。我也不想做价值投资的代言人，我是一个资产管理人，价值投资只是一种手段，帮持有人赚钱才是基金经理的岗位说明书。⚠️节目所提到的任何具体公司仅作举例之用，以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。🎯时间轴00:22 姜诚表达太完整了，给我整不会了有点01:40 典型的一天、皮质醇、人机感09:30 为什么还继续留在公募？14:06 还是需要研究员的辅助，以及投研工作17:01 AI vs. 研究员，研究结论不是一个纯理性的东西18:34 价值投资更偏向概率一端，但长期看，胜率与赔率往往孪生20:02 价投讨了个巧：延迟满足20:37 基金经理就是个种菜的，只能种出某一类菜25:56 平时做了很多表达，也是想借此筛选出一些认可我的负债端27:39 熊市亏得少对持有人赚钱起到了重大作用30:21 控回撤32:42 从因子角度描述姜诚：低估值，行业偏周期、成熟、传统行业，质量，大盘价值35:50 称重效率不足，在全球各个市场都是普遍的，效率都不高38:12 行业暴露是选股方法和能力圈的被动结果40:12 对安全边际的重视算我的重要底色42:18 周期性变化 vs. 结构性变化43:01 供给侧的恶化，算账很容易，重要的算账前的评估工作46:50 对地产链的高暴露，在押注什么？53:20 点评一个传导逻辑：AI 冲击一线城市中产支柱产业 → 裁员潮 → 即期/远期/预期现金流和信心 → 房子需求与房价58:39 长期在持仓TOP3 里的那只建筑股01:01:33 2018.12 → 2021 → 2024.9 这一轮完整牛熊周期，如何评价行情和自己？01:05:37 社会价值优先 vs. 股东利益最大化01:10:24 这一轮有什么不一样？01:14:08 这轮牛市进程几何了？01:17:46 上一轮周期姜诚 38 岁，如今 46 岁，有何变化？01:18:55 管理规模的边界01:21:20 企业生命周期 和 DDM比 DCF更贴近现实01:27:52 竞争优势01:28:53 手抄报表是感受企业经营的“笨功夫”01:32:39 企业护城河与时代共生死01:35:44 我持仓股的护城河，普遍是基于规模经济性带来的成本优势，识别难度不高01:38:32 成长和价值是在企业不同的生命阶段介入01:39:59 能力圈的不可证伪性01:42:14 姜诚新买了一支股票背后的潜台词01:46:11 能力圈与舒适圈01:48:18 三档仓位背后的潜台词01:50:31 再谈一些持仓股01:52:40 谈银行业01:58:06 价值投资流派有必须面对的不可能三角吗？01:58:42 聊管理的红利产品的思路02:01:48 姜诚的持仓股胜率统计02:05:22 祛魅02:06:47 深刻塑造了姜诚的瞬间，以及道路自信02:10:45 我做价值投资没有 20 年，前面几年得去掉，我是做资管的，价值投资只是帮持有人赚钱的手段之一📁 本期内容相关资料DDM：股利折现模型，全称是 Dividend Discount Model，核心思路是把公司未来能分给股东的分红折算到今天，用这笔「未来分红的现值」来估算股票值多少钱。DCF：现金流折现模型，全称是 Discounted Cash Flow，核心思路是公司未来能创造多少现金流，再按风险和时间成本折回今天，适合用来理解一家企业长期价值的大致区间。FCFE：股东自由现金流，全称是 Free Cash Flow to Equity，指公司在维持经营、完成必要投资、偿还债务之后，理论上还能留给普通股东的钱。分红：公司把一部分利润直接发给股东，投资者拿到的是现金回报，所以它比账面利润更接近「真金白银」。股利折现：把未来每一年可能拿到的分红，按照一定折现率换算成今天的钱，再加总得到股票的估计价值。折现：把未来的钱换算成今天的钱，因为未来的钱有不确定性，也有时间成本，不能简单等同于今天的钱。折现率：估值时用来衡量风险和时间成本的比例，折现率越高，未来现金流折回今天之后的价值越低。现值：未来一笔钱按照折现率换算到今天之后的价值，是 DCF、DDM 等估值模型里的基础概念。永续增长假设：估值模型中常见的简化假设，意思是假定企业在很长时间里还能以某个稳定速度增长，但现实中企业会受到竞争、周期和生命周期限制。杜邦公式：一种拆解 ROE 的分析框架，会把股东回报拆成利润率、资产周转率和杠杆等部分，看清企业到底靠什么赚钱。CAPEX：资本开支，指企业用于买设备、建厂房、扩产能、做长期项目的钱，它会影响企业未来增长，也会影响自由现金流。安全边际：买入价格相对企业保守价值留出的保护垫，核心是即便未来没有乐观发展，投资者也尽量不承担过高损失。本金永久性损失：投资中最需要防范的风险，指亏掉的钱不是短期波动造成的，而是企业价值被长期破坏后很难再修复。价值陷阱：股票看起来很便宜，但便宜的原因是企业基本面已经结构性恶化，低估值反而可能成为误导。均值回归：价格、利润率或行业景气偏离正常水平之后，未来重新回到长期中枢附近的过程。结构性下台阶：企业或行业的盈利能力不再只是短期波动，而是长期中枢下降，过去的估值参照可能失效。情景假设：把未来拆成乐观、中性、悲观几种可能，再分别估算企业在不同情况下的价值和风险。悲观假设：估值时先把不利因素考虑进去，比如需求下降、利润率下滑、份额不提升，目的是检验当前价格是否足够安全。模糊的正确：投资中承认未来无法精确计算，但通过合理的大方向判断，避免被表面精密的模型带偏。精确的错误：模型和数字看起来非常严谨，但底层假设错了，最后得出的结论也会错。置信度：投资人对自己判断正确性的把握程度，置信度越高，越可能承受波动并长期持有。赔率：一笔投资做对之后可能赚到多少，强调的是收益空间。概率：一笔投资判断正确的可能性，强调的是事情发生的胜算。胜率：多次投资中赚钱次数占总次数的比例，价值投资者通常更重视长期高胜率和合理赔率的结合。复合收益率：资金经过多年滚动增长后的年化回报率，体现的是长期复利效果。长期超额收益：投资组合长期跑赢市场或基准指数的部分，通常来自选股能力、估值纪律和持有耐心。护城河：企业能够长期抵御竞争、维持利润率和市场地位的能力来源，比如品牌、成本、网络效应、牌照或渠道。竞争优势：企业相对同行更能赚钱、更能抗风险、更难被替代的能力，是判断企业长期价值的重要基础。成本领先：企业能用比同行更低的成本生产或交付产品，所以在价格竞争中更有缓冲空间。网络效应：用户越多，产品或平台越有价值，新竞争者越难追赶，比如支付网络、社交平台和部分交易平台常有这种特征。Know-how：企业长期积累的工艺、经验、流程、组织能力和隐性知识，往往写不进报表，但会影响竞争力。壁垒：阻止竞争对手进入、复制或追赶的门槛，壁垒越强，企业长期盈利越可能稳定。波特五力模型：迈克尔·波特提出的行业分析框架，从现有竞争者、潜在进入者、替代品、供应商议价能力和客户议价能力五个角度判断一个行业好不好赚钱。价值链：企业从原材料、生产、销售、渠道到售后服务的完整经营链条，用来分析利润到底在哪个环节产生。产业链：一个行业上下游之间的分工关系，比如地产链可能涉及土地、建材、施工、家居、金融等多个环节。市场份额：一家企业在整个市场销售额或销量中占据的比例，份额提升常常意味着竞争地位增强。规模经济：企业规模越大，单位成本越低，常见于制造、物流、平台和重资产行业。商业模式：企业如何创造价值、向谁收费、如何赚钱、利润能否持续的一整套机制。股东价值最大化：企业决策以提升股东长期回报为目标，在美国公司治理语境中尤其常见。因子：用来解释股票收益差异的一类特征，比如估值、质量、波动、规模、分红等。低估值因子：偏好价格相对利润、净资产或现金流更便宜的股票，通常和价值风格相关。质量因子：偏好盈利能力强、资产负债表稳健、现金流较好、经营更稳定的公司。低波动因子：偏好价格波动较小、净值曲线更平稳的股票或组合。系统重要性银行：对金融体系稳定影响很大的银行，一旦出问题可能牵连整个金融系统，所以监管要求更高。资本充足率：银行资本相对风险资产的比例，用来衡量银行抵御损失和风险冲击的能力。GPU：图形处理器，因擅长并行计算，被大量用于人工智能训练和推理。ASIC：专用集成电路，为某一种特定任务设计的芯片，效率高，但通用性较弱。CPO：共封装光学技术，把光通信组件和计算芯片封装得更近，用来提升数据中心内部传输效率。光模块：数据中心和通信网络中负责光电信号转换的硬件，是 AI 算力基础设施中的重要环节。人工智能算力链：围绕 AI 训练和推理形成的一整条产业链，包括芯片、服务器、光模块、数据中心、电力等环节。替代效应：新技术、新产品或新模式替代原有产品和岗位的过程，比如 AI 对部分软件工程工作的替代。🎬后期制作、声音设计：Dong🎵 本期音乐：La clé des champs欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。
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E159.港股的特殊之处与生存之道
May 2501:15:37Tap to summarize🎤 本期嘉宾恽雷@南方基金，基金经理，INFP恽雷来坐客的往期节目：自由现金流 ｜ DCF理解及应用 ｜ 资产配置与有效前沿⏯️ 本期简介本期节目录制于2026年 5月 中旬这可能面基头一次连续两期节目都是同一位嘉宾，原因是我认为本期节目还挺贴合热点的。一来持有恒科的基民最近心态都有些破防，一方面PE 估值已经来到了上市至今历史 10% 的水平，仅次于25 年 4 月贸易战，以及 24 年初，更让大家难受的，是和本轮 AI 牛科技牛没啥关系。二来富途老虎这档子事一出，可能大家以后投资港股只能通过港股通和港股基金了。所以，这期就趁热乎劲儿，赶快放出来。聊完我才深刻感受到港股市场的特殊之处，而构成这种特殊之处的根源可能就在于它的定位本身：一个成交量有限的离岸市场。它意味着，资金来来往往，来的时候，目标都很明确。而没有来的理由，或者需要走的时候，又走的非常坚决。离岸市场还意味着，你既没有神秘力量托底，或者像日本股市那样，虽然也是离岸市场，但是有央行这个大买家。不仅如此，还总是在年份好的时候，疯狂 IPO 抽水。有限的成交量，又带来了很多定价方面的特点。某种程度它真的很像维多利亚港——既背靠大陆的基本面，又迎接着太平洋，美股流动性的潮起潮落。这两个巨大的因素哪个都无法忽视。凡此种种吧，都让港股有了更多的适应性要求。不仅有指数方面的难以捉摸，又有跌幅能吃人的个股。希望这期节目能给投资港股的听友们带来一些启发和提醒。⚠️ 风险提示：所有内容皆仅以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。🎯 时间轴02:36 一个从业之初就接受了港股审美训练的人06:05 来港股的资金，往往带有很明确的目的07:54 港股里的资金阵营，以及投资目标差异10:43 ETF 规模视角下的港股：泛恒科规模巨大，深入人心12:18 波动、人性与规模16:01 控回撤的重要性21:31 公募的负债端：既要__又要__还要__25:10 流动性分层，定价效率与业绩支撑30:26 A港美股ETF 生态丰富程度打分：美股假设 100 分A 股 60～70 分港股 20～30 分34:07 港股没有神秘力量托底或护盘35:46 提供收益的资产 & 提供波动率的资产40:52 港股市场的生存之道🚩46:25 聊聊香港交易所 与 IPO49:03 港股打新，以及次新股短暂蜜月期背后的形成机制52:26 因为流动性的有限与易变，我们要尊重动量因子，警惕动量崩溃55:12 幸存者偏差：后视镜回望 vs. 站在路口穿越迷雾58:15 港股市场的择时01:00:23 港股市场不同因子的长期回报排序：01:05:42 如果用因子来形容恽雷，会是哪些因子01:07:35 靠主动稳健，靠指数做波动01:09:34 什么叫 price in了？如何识别「充分定价」了？01:12:34 三个指数快问快答：创新药指数恒生消费指数港股非银金融指数📁 本期内容相关资料文章《港股的特殊之处与生存之道》@恽雷24:18 处提到为何控回撤对长期复利增长如此重要？下图最左侧是不同的亏损幅度，最右侧是修复回撤后的真实回报率。标蓝的格子，代表着将将回本。它揭示了在真实持有过程中，控回撤远比我们想得重要得多！这件事的优先级甚至比更高回报还要高。以-20%回撤为例：一旦陷入此境地，往往需要在未来2~3年里获得「正常的预期回报率」才能回本。一路凶险坎坷，最后的结果约等于白玩一场。大回撤，再叠加上人性，普通人一般都会选择“装死”，然后寄托于能够获得一次大级别的反弹来弥补之前的亏损，但这种概率真的不高，尤其是个股。如何控回撤？老生常谈：①有效的适度分散，降低择时择股犯大错造成的伤害。②买入任何标的，都需要足够的安全边际，包括认知上的，仓位上的。③对于没有认知和明确补仓计划的个股（注意是个股），超过一定的跌幅之后，需要有严格的止损机制。个人经历：在港美股尤其如此。07:54 港股市场流动性稀缺与资金阵营36:06 处提到关于港股市场整体回报的合理预期水平：58:29 处提到一些可以表征港股市场流动性的参考指标：全球流动性观察指标，主要分成价和量两个方面：1️⃣在价格方面可以观察SOFER与ON RRP利差以及SOFER与IORB利差。2️⃣在量方面可以观察三个账户资金余额，即流动性蓄水池，银行准备金账户，ONRRP逆回购账户以及TGA账户。01:00:21 处提到港股市场各类因子的长期回报率走势，以及由此引发的思考：🎬 后期制作、声音设计：Dong🎵 本期音乐：狮子山下, 罗文欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐 知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。
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E158.资产配置与有效前沿：去找更好的，更不一样的，更贴近时代的
May 1801:16:17Tap to summarize🎤 本期嘉宾恽雷@南方基金，基金经理，INFP⏯️ 本期简介本期节目录制于2025年8月下旬这期节目是恽雷的第二次返场，录制于去年 8 月，可能确实存货比较多，莫名其妙地就拖了这么久...恽雷第一次来，聊的是自由现金流这个指标，以及为什么把它作为自己选股思路的基石。上一次来聊的是如何理解并在投资中应用 DCF 公式。这次录制的背景是，他新接手了一只 FOF 基金。所以对他而言，这是一个必须好好回答的老问题，却也是新命题——如何做资产配置，而且侧重方向是在A股以外的市场做好资产配置。如果我们把它看成一道应用题的话，我好奇的是，恽雷会如何解答这道题，解题思路是怎样的？在录制过程中，我问恽雷：「你在股票投资上给自己找到的信仰基石是自由现金流策略。那么在资产配置这个领域，你有没有可以称之为基石的东西？」恽雷的回答是，他信有效前沿。如下图：我还想稍微解释一下，这张图是怎么画出来的。因为这个过程，也是构建资产配置组合的过程。横轴是风险，通常用波动率表示。纵轴是预期收益。图上的每一个点，代表一种资产权重组合，所有可行组合的点组成了一片区域。第一步，列出可投资资产池。第二步，根据历史数据，你要估计出每类资产的长期预期收益是多少？第三步，根据历史数据，统计出每类资产的长期波动率。第四步，还是通过历史数据，统计出资产之间的相关性。第五步，形成协方差矩阵。第六步，通过为不同标签赋予不同权重，生成大量组合。第七步，计算每个组合的预期收益和波动率。第八步，在封面图的这个坐标轴上，画出这些组合的位置，每个散点代表一个资产配置组合。第九步，所谓有效前沿，这些大量散点勾勒出了一个区域，这个区域的上沿就是有效前沿。我们可以把它近似看成一条线，这条线以下的所有点，都是没有意义的，因为相比有效前沿上的点，其他点在数学意义上都不具备性价比——有效前沿的本质，是风险和收益之间的交换边界。给定风险水平的情况下，你能找出预期收益更高的组合；反之，给定预期收益水平的情况下，你能找出风险更低的组合。有效前沿对投资的指导意义在于，它提醒我们：第一，资产配置不是拍脑门，它设计大量的数据处理和计算，是预期收益、波动率、相关性三者共同决定了组合的位置。第二，资产配置应动态地，努力向这张图的左上方移动。再具体一点：要么找到收益率更高的资产纳入配置池，要么找到与配置池中低相关性的资产，如果是负相关资产，那就更好了，这绝对是组合里的稀缺资源。说白了，要么找更好的资产，要么找更不一样的资产，然后把他们加入到组合里，替换掉更差、更相关的。这么做的理论基础是：一个组合的收益率，等于各资产预期收益的加权平均。但一个组合的风险，不等于各资产风险的简单加权平均。组合风险受协方差矩阵控制。所以相关性越低，分散化价值越高。好组合的核心，不是每个资产都强，是资产之间能够互相抵消部分波动。资产配置的真正对象，不只是资产，更是资产之间的相关性。我知道前面我说的听起来比较抽象，不过没关系，恽雷会在下面的节目中做具体解释。希望这期节目能为配置派的听友们带来一些启发，欢迎收听。⚠️ 风险提示：所有内容皆仅以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。🎯 时间轴05:14 全球多元资产配置这道题的解题思路和策略选择：①战略与战术：80/20 + ②美股与美债 60/4012:01对组合管理的思考：①对资产池里的标的的收益率的研究 + ②对资产之间的相关性研究17:29 一个例子感受何为「充分定价」的状态🚩19:08 几个感受资产之间的相关性变化🚩26:29 长时间尺度下的收益率对投资的参考作用：①提供票息的资产（战略） + ②提供波动性的资产（战术）33:32 沪深300 的 3 年滚动收益率 vs. 标普 500 的 5 年滚动收益率37:41 票息，自由现金流的重要性39:41 自由现金流策略在全球各个市场都是普适的42:01 资产配置的基石：有效前沿🚩①要么选更好的（收益更高），②要么选更不一样的（负相关）50:10 有效前沿对股票组合的启发50:59 罗素2000、道琼斯指数、标普500等权54:55 降息主题57:23 关于FOF的投资范围01:02:47 当A股牛市遇上房地产萎靡01:08:18 对资产相关性的研究还是蓝海📁 本期内容相关资料⭐️恽雷在基金报告中对资产配置的思考（含大量图表）关于美股的相关图表，推荐下我做的这个网站：Big Picture：百年尺度下的美股节目中提到的，BRK 和 COWZ 的走势图：资产配置解释若干：资产配置的第一问题是生存，不是收益最大化。投资不是押答案，是管理未来的不确定性。资产配置的本质，是把命运从单一情景中解放出来。所有资产都是未来现金流、购买力、稀缺性和流动性的不同组合。长期收益来自风险暴露，短期胜负来自仓位结构。世界不是线性展开的，组合必须允许意外发生。没有一种资产能永远代表安全。财富管理的一大核心，是让自己活过坏年份。风险不是波动本身，是无法承受的损失。最大回撤比平均收益更接近真实命运。投资者真正持有的不是资产，是一组未来情景。配置不是为了预测未来，是为了不被未来单点击穿。资产之间的关系，与单个资产的好坏同样重要。财富的长期敌人有三个：通胀、清算、错误集中。一个人的资产负债表，也是他的世界观。收益率不能脱离路径看，路径会决定你是否撑得到终局。好组合不追求每一年都赢，只追求少犯致命错误。现金不是低收益资产，现金是期权。债务不是免费的杠杆，债务是时间约束。资产配置最终配置的不是钱，是人的耐心、约束和行动自由。把钱分成安全资金、长期资金、机会资金三层。用核心资产承担长期复利，用卫星资产表达有限观点。用大类资产配置决定主要收益来源。低成本指数工具降低长期摩擦。债券和现金管理流动性与回撤。黄金、通胀保护资产或真实资产对冲货币信用风险。用全球分散降低单一国家风险。用币种分散处理汇率与购买力风险。期限分散处理利率风险。行业分散处理产业周期风险。定期再平衡防止组合漂移。用阈值再平衡减少无效交易。用极端情景表检查组合脆弱点。用最大回撤假设反推可承受仓位。用长期估值水平修正未来收益预期。用现金流规划决定权益仓位上限。用年度复盘检查规则执行，而不是追问每笔交易对错。用简单、可重复、可解释的系统替代灵感交易。有效前沿解释若干：投资不是寻找最好的单一资产，是寻找最好的资产组合。单个资产的收益很重要，但它在组合里的位置更重要。风险不是一个资产自己的事，风险来自资产之间的关系。有效前沿的本质，是风险和收益之间的交换边界。这条边界告诉你：世界上没有免费的高收益，只有更聪明的风险组织。好组合的核心，不是每个资产都强，是资产之间能够互相抵消部分波动。投资组合是一个系统，系统的性质不能从单个部件直接推出。有效前沿把「分散投资」从口号变成了数学结构。资产配置的真正对象，不是资产，是相关性。投资者买到的不是收益本身，是一组未来现金流的不确定性。风险不是绝对坏事，无法获得补偿的风险才是真坏事。有效前沿的隐含信念是：承担风险应该获得相应报酬。有效前沿要剔除的，正是那些「高风险、低收益」的劣质组合。好资产未必适合你，因为它可能把你的组合推向低效区。坏资产也未必一无是处，因为它可能降低整体波动。组合管理的智慧，是让资产之间形成结构性互补。有效前沿不是预测市场的水晶球，是约束投资冲动的坐标系。它把投资问题从「买哪个」变成「怎么配」。最终讨论的不是收益最大化，是单位风险的收益效率。给定风险水平，收益越高越好。给定收益目标，风险越低越好。同时做到「更高收益、更低风险」的组合，会支配另一个组合，被支配的组合没有长期存在的配置理由，有效前沿只保留没有被支配的组合。组合收益等于各资产预期收益的加权平均，但组合风险不等于各资产风险的简单加权平均，组合风险受协方差矩阵控制。相关性越低，分散化价值越高，负相关资产是组合里的稀缺资源。高波动资产未必拉高组合风险，关键看它与其他资产如何联动。低波动资产未必安全，若在危机中一起下跌，分散价值很低。资产数量增加不等于分散有效，相关性下降才是分散有效。有效前沿的核心约束，是预期收益、波动率、相关性三者共同决定组合位置。把资产想成乐器，组合不是挑最响的乐器，是编一首不刺耳的曲子。把风险想成船的摇晃，单个货物重不重不够，关键看货物怎么摆。把有效前沿想成登山路线，同样体力下走得更高，就是更有效。把无效组合想成绕远路，用更多风险，只到达更低收益。有效前沿是静态图，但投资世界是动态过程。静态前沿回答「此刻如何配置」，动态市场考验「未来如何维护」。有效前沿不是一条固定线，它会随收益预期、波动率、相关性变化。危机中最危险的事，是相关性突然上升。有效前沿在牛市里容易被忽视，因为单一风险资产看起来最有效。有效前沿在熊市里才真正显形，因为组合结构开始决定生存能力。投资者的风险承受能力，决定他应该落在前沿上的哪个位置——保守投资者选择前沿左侧，激进投资者选择前沿右侧。预期收益是估计值，不是保证值。波动率是风险的近似表达，不等于全部风险。最大回撤、流动性、信用风险、尾部风险，常常藏在波动率之外。相关性不是常数，它会在危机中失真。🎬 后期制作、声音设计：Dong🎵 本期音乐：La clé des champs欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐 知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。
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E156.艹，算了，我去种会儿地，再溜达溜达！
May 601:54:44Tap to summarize🎤 本期嘉宾汉洋 | 「蜉蝣天地」「山有虎」「诗梳风」主播，「汉洋在溜达」⏯️ 本期简介今天的嘉宾是汉洋，其实很早就该录的，但是由于我社恐，一直拖延。去年汉洋和他的几个朋友在俄罗斯远东地区租了1200亩地，种大豆，转租给他们的二地主，是一个在俄罗斯种了十多年地来自鹤岗的东北人，叫王哥，之前是黑龙江国营农场的农业技术员。几个年轻人，种1200亩地，按照中国经验，这简直是不自量力，综艺节目也不敢这么拍。中国的人 均耕地面积 1.3 亩，1200亩几乎能分给1000人了。但按照俄罗斯农民或者王哥的经验，1200亩只是塞牙缝的体量，纯纯玩票，开上农机，忙个几天就搞定了。分租给他们的王哥，他租下的面积是15,000 亩，相当于 一个西湖加五个故宫。打理这么大面积的农田，王哥的生产队只有六个中国 人，和一些季节性雇佣的本地人。我对这个故事非常好奇，这里面同时包含了几个年轻人去现场看世界，中国东北的历史、农业产业史、商品全球化甚至俄乌战争。所以，欢迎收听本期节目。🎯 时间轴：01:41 借“外地人”的视角，重新发现东北的特殊04:18 与同纬度其他地区相比，东北是人口密集区中最冷的05:38 俄罗斯的水资源非常丰富，很多沼泽09:09 耕地也是一种人造产物，不是自然有之的10:57 小农经济更像是一种“园艺农业”14:00 农业养人，但又不养人16:13 在俄罗斯看到了农业的另一种形态—地广，人稀。地贱，人贵。20:56 俄罗斯种大豆的亩产22:55 为什么去种大豆？各有所图25:18 遇到王哥，愿意带我们27:58 在远东种大豆是一种什么体验？31:21 机器干活，广种薄收，种完就走，看天吃饭，纯风险投资37:21 自己能控制的事太少40:23 地不是我的，我不是地主，我是佃农——某种程度上，这也很像自媒体啊44:31 在中国大豆进口来源地种，俄罗斯无足轻重46:27 收割开彩票50:29 在俄罗斯种地的可选作物：大豆、玉米、水稻52:54 算账59:27 守夜人 和 时间观01:05:32 「大哥，我是拍抖音的」01:07:19 种地大哥似乎只有苦，没有乐01:10:35 大豆产业链01:13:09 任何一种大宗商品都是理解全球化的一个切口01:17:50 鱼粉危机和大豆种植新技术01:24:22 去现场看看中国制造的原材料是怎么来的01:25:32 近东→中东→远东 和 欧洲中心主义01:29:53 如何积累细节素材及处理方法01:36:57 战时俄罗斯小城市生活状态及民众选择01:38:24 东北是慷慨的01:41:25 溜达可太有意思了01:46:17 前途精算学爱好者01:50:18 东北小旅游团📁 本期内容相关资料《我在远东种大豆》,汉洋在逊克看到的巨大豆荚雕塑：远东的路边农田：远东种地小分队：夕阳下的清选机之一：夕阳下的清选机之二：我也体验一下开康拜：被菟丝子缠绕的大豆：菟丝子：俄罗斯超市里的中国食物：表面修理厂，实际小车间：乌苏里江：王哥的新种子：黑土地：虫子天堂：站在我们其中一块地：上一年收获的大豆：随处可见的沼泽池塘：🎬 后期制作、声音设计：Dong欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。
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E155.似乎没什么人再提「AI 泡沫论」了
Apr 2801:27:43Tap to summarize🎤 本期嘉宾刘平 | 华夏基金投资研究部总监。任华夏移动互联、华夏核心科技、华夏港股前沿基金经理。⏯️ 本期简介和一线投研人员聊聊她眼中的AI和投资。⚠️ 风险提示：所有内容仅属一般资料，只供参考之用，受访嘉宾及其工作单位无意借此作出任何保单要约，或在香港以外提供、安排、游说、要约或建议任何人购买受访嘉宾其工作单位的保险产品或服务。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。🎯 时间轴：00:19 从 DAU 视角来感受这轮有多快05:13 token 消耗可能是最健康的领先指标11:50 速朽感与格局未定的演化期14:37 coding在泛化19:43 冲击产业：市场怀疑你 3 年后啥样，虽然还没杀业绩，但是先杀估值，提到了一些公司31:56 Anthropic 的 ARR 有 70% 是在26 年 Q1 涨起来的34:08 我的 coding 尝试：3 个网站老钱日日谈+面基内容的 GEO 网站黄金看板网站美股看板网站38:29 Anthropic 的三级跳40:31 手感！47:50 人力资源的通缩 vs. 五层蛋糕的通胀52:48 科技企业创新力看CAPEX，个人也有AI方向的 capex55:26 AI时代，capex有点像护城河，合同负债像业绩前瞻1:01:09 老黄的五层蛋糕1:08:24 HALO：重资产，低淘汰1:10:16 恒生科技与中概互联指数现状1:18:16 畅享资源冗余与原始创新1:23:06 距离凯恩斯的 2030 预言还有 4 年时间，未来会如何？光明版本：UBI vs. 暗黑版本：K 型分化 📁 本期内容相关资料本轮 AI 有着更快的渗透速度：下面这张图展示了 AI 技术革命的渗透率，其实真正影响到的人数比大家想象得要少，但！一来世界正在走向更加极致的马太，2%-98%并不算夸张二来这张图是 2 月份的，起码在AI这个泡泡里，每个月情况都有大变化，也毫不夸张，所以本图可能较严重地滞后于现实情况1:13:28 处提及恒生科技的抄底大军，与当年中概互联的抄底大军行为很相似——高点回撤就开始补，A 股审美真的很爱抄底：🎬 后期制作、声音设计：Dong欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。
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E154.非一线叙事的重启人生：一摊小事足以撑起整个中年
Apr 2001:25:57Tap to summarize🎤 本期嘉宾冯老板 | 好好住创始人，公众号「别叫我冯老板」，即刻「冯老板啊」⏯️ 本期简介这期的嘉宾是冯老板，如果你知道「好好住」这个app的话，他是创始人。节目录制于春节期间的大年初五。当时我正在长沙过春节，得知能在北京约上冯老板录播客，立刻买票，初四赶回了北京。在此之前，我们并不认识彼此。因为周所周知的时代印记，我2021年之前，满脑子都是房子，堪称魔怔。好好住给了我关于房子的无限遐想和渴望，虽然房子让我亏了不少钱，但直到今天，这种对居住空间和美好生活的向往仍在。一个内容项目的气质和底色当然来自创始人，我很喜欢冯老板，至少社交媒体上的他，太会也太热爱生活了。作为粉丝，常年的关注也让我深受他影响，举个例子：冯老板在北京住在妈妈家里，他妈妈住在洋房的一层，而他洋房的负一和负二楼地下室里，那是我见过的最有感觉的地下室，采光天井下的高墙种满了绿植。冯老板家roomtour视频我觉得这是非常理想的养老实践，甚至和我老婆商量，再置换重点看带院带地下室的洋一。2024年，由于疫情，房地产的式微，以及小红书等多种原因的影响，好好住关停了，公司解散，APP不再维护，公众号断更。100多天后，原来的好好住公众号改名「别叫我冯老板」，第一次复更，冯老板写了篇文章，标题叫《我们就只回忆这一次》平静地回顾了10年的来时路，公司为什么关停。几乎没说自己有多难。我们这期节目录了超过3个小时，面对我的诸多好奇，他回忆了很多故事和细节，但是并不希望把这些发出来，因为不足为外人道也。互联网创业十年，冯老板过得声色犬马，但并几乎没什么存款。甚至为了好好住能再熬一熬，以及最后收尾给大家交齐社保，他欠下了不小的债务。具体多少我没问，只是问他未来的打算时，得到的答复是：争取用10年时间把债还清，他说这话时非常平静，甚至略带笑意。而且很割裂，很冲突。他白头发很多，年过四十，但是很有少年感，我觉得比我年轻。日常就是带着家当和狗，全国各地跑，这么干是为了体验云南和贵州旅游线路以及寻找各地风物，以便直播带货，这两件事是他给自己找的新营生。他在朋友圈和即刻发的照片是各地山川美食，还有狗子，还是当年看好好住的感觉，依然让我向往不已，房子得好好住，饭要好好吃，日子得好好过。做人呐，最重要的就是开心啦~这绝对算真正的重启人生了，虽然在我看来仍然是地狱模式，但是举重若轻。他和我说，好好住这事就算彻底翻篇了，平时他能不提就尽量不提，提了也作用不大，现在打交道的各地朋友，也不在乎这些。哦对了，冯老板给的另一个深刻影响就是，以后我也想以老板自居，这没啥不好意思的。要是跟10年前那个一心想当一名合格公司人的我说，以后你的目标是当个合格的小老板，估计能把那小子吓着。以前我连真名都不敢用，但是看看贵州的餐饮小老板们，哪怕只有一个流动小推车，也得把自己的一张大脸印在门头上，出来混，利润能丢，口碑不能丢，谁让咱是老板呢！一人公司也是公司啊！以后谁还不是一人公司了！过两天我就把小宇宙id改成厚老板，哥玩的就是土嗨。欢迎收听本期节目！🎯 时间轴：00:19 节目缘起04:39 游牧民族，四处奔波，寻找旅行路线和各地风物10:28 和各地小老板打交道的心得14:28 一些“油腻”的爱好与标签16:45 其实冯老板母亲人到中年重启的故事要更加精彩⭐️23:48 父辈：干一行，爱一行 vs. 我们：爱一行，才干一行⭐️24:40 经济上行期的换工作是一种什么体验？30:39 其实有的人生十字路口，事后看特别莫名其妙31:20 中年遭遇巨大冲击是一种什么体验？38:49 啥都没想好，但是得先跑46:43 旅居、数字游民、游牧是三种人生状态⭐️50:09 对一个地方的归属感其实不在于房子，而是你认不认可那个地方和人⭐️52:11 一个很小的商业需求，也能撑起整个中年⭐️59:13 就俩人！1:02:01 老板就是活在鸡毛蒜皮的琐碎小事里⭐️1:07:54 别被更好的想象捕获1:12:37 一段我很感动的放手，来自长辈1:14:20 新到了一个城市，生计怎么办呢？1:16:43 地下室里的家1:20:33 请教一下公众号老前辈📁 本期内容相关资料：《为什么贵州老板，爱把头像印在招牌上？》冯老板家一角，谁看了不迷糊...🎬 后期制作、声音设计：Dong欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。
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E153.股神的牌局：复利公式 + 凯利公式
Apr 1301:30:27Tap to summarize🎤 本期嘉宾徐倬迅 | 公众号「徐倬迅的投资日记」，望岳投资 投资经理（偏量化方向）⏯️ 本期简介我一直希望面基能够多元化一些，无论是在选题还是嘉宾层面，因此，无论是价值的，成长的，交易的，套利的，量化的，配置的，都要聊聊。因为我坚信审美是看过足够的样本量之后的自然而然的产物。投资和交易，以及他们内部的不同流派，本应无分优劣对错，只有是否适合自己，最终目标都是为了赚钱，只不过方法不同而已，谁也不比谁高尚正派。但，形成审美的过程必然是充满积累，怀疑，实践，验证，修正的。一开始看山是山，看到什么，就相信什么。接着又发现自己其实什么都没真信过， 你会拆解、怀疑、穿透，看山不只是山——聪明和善良不意味着回报的必然，价格和价值常常不是一回事，规则背后还有规则，叙事背后还有利益，方法背后还有代价和逆风期。最后看过复杂，消化复杂，确定了自己适合、愿意且能走的山中小径，看山还是山。今天这期节目要聊两个公式，第一公式让投资中的复杂熵减，把各个流派装进去，它如此定义复利：Log growth复利增长 =Edge优势 * Position仓位 * Frequency频率 * Time遍历性✔️Edge优势：伴随性格、经历、学习与实践，每个人都能在一组或多组事件上建立自己的优势，这种优势体现为胜率与赔率的不同组合，它们的共性是最终的数学期望值为正。各种流派，各种方法，各种策略，本质上都是在挑选自己能建立优势的事件。✔️Position仓位：发现优势后，如何参与也是容易被忽视的问题。因为对的优势匹配错误的仓位，最后也很容易变成错误的结果。关于如何下注，就是本期节目要讨论的第二个话题——凯利公式。f∗=p−q/b其实凯利公式和DCF公式有点像，它们都很难在事前给出精确的计算，但可以给出一些模糊的原则性的指引。✔️Frequency频率：优势对应的是不同事件，而不同事件必然有着不同的出现频率，它决定了你的出手或者说上桌次数。✔️Time遍历性：时间，或者优势的有效期，它决定了遍历性。只有经过遍历性的考验，才能确保不出局，在无限游戏里逼近长期。总结一下：复利增长公式在表达的就是寻找优势，计算期望值，控制仓位，重复下注。而我们的故事，要从一位股神的牌局说起...⚠️ 风险提示：所有内容仅属一般资料，只供参考之用，受访嘉宾及其工作单位无意借此作出任何保单要约，或在香港以外提供、安排、游说、要约或建议任何人购买受访嘉宾其工作单位的保险产品或服务。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。🎯 时间轴00:21 看山是山，看山不是山，看山还是山03:45 赌神的牌局13:05 遇到了不适合参与的游戏，那就卖铲子14:38 华尔街不就是最大的赌场嘛16:03 寻找优势Edge⭐️19:54 从优势的视角去解释一些投资流派23:01 我从不预设自己在概率上能有多高，很难超过50%28:05 交易看似只有买卖，但它们背后的潜台词是...30:56 去看交割单！⭐️34:47 做好迅速改主意的准备36:45 如何定义区间？40:15 价值投资还是更适合美股43:44 不同投资流派本质上就是对优势的寻找以及定义44:24 普通投资者投资指数基金最大的优势，就是承认自己没有优势47:43 换个角度解释「低估」52:50 Position仓位：凯利公式同时追求两件事：不能出局+ log growth长期最大化57:09 凯利公式的直接结果：合理仓位比大部人想象的要低1:02:53 Frequency频率：交易机会是不缺的1:06:23 加注意味着对概率和赔率都提出了更严格的要求1:13:04 关于加注的例子：以中证白酒指数为例1:19:51 如何定义优势是复利公式的源头1:21:34 《毛选》里的趋势交易思维1:22:54 顺利的交易，很快就会对起来1:26:42 凯利公式应该内化为一种纪律：2%风险管理常数📁 本期内容相关资料《凯利公式介绍》《用凯利公式理解仓位管理》《运动战和趋势交易》约翰·凯利的故事约翰·凯利1923年出生于美国德克萨斯州，在二战时是一名海军飞行员。退役后，进入得克萨斯州奥斯汀分校念物理学。1953年获得物理学博士学位，毕业后去了著名的贝尔实验室工作。在贝尔实验室中，他认识了好友兼同事，著名信息论创始人的克劳德·香农。凯利也被同事认为是贝尔实验室中第二聪明的人，第一次聪明的是香农。凯利公式最初为他的同僚克劳德·艾尔伍德·夏农于长途电话线杂讯上的研究所建立。凯利解决了香农的通信理论要如何应用于一名拥有内线消息的赌徒在赌马时的问题。赌徒希望决定最佳的赌注金额，而他的内幕消息不需完美（无杂讯），即可让他拥有有用的优势。研究得出的结论表面上看起来是奇怪的，就是实际上会对每匹马都进行押注，保证自身不破产，因为内幕消息本身可能并不准确。1956年凯利受到香农信息论的启发，于是写了一篇《信息论与赌博》的论文，但是这个题目不好发表，且贝尔实验室的高管担心媒体会抓住这篇文章不放，于是最后论文名字改成了《对信息传输速率的新解释》的论文。凯利证明了香农在通讯噪音干扰理论中使用的数学模型同样适用于投资者对于风险和收益的管理。如果信息传输中将噪音干扰引起的错误降低到零，那么，同理，投资者在追求最大复利收益的同时也可以把破产的风险降低到零。香农提出的这种两全其美的理论同样可以应用于赌博当中。其实该论文当时并没有引起太大轰动，几年后凯利突发脑溢血而亡，享年41岁，他至死也没能被大众熟知。爱德华·索普的故事凯利公式的开始应用并发扬光大实际上是爱德华.索普（Edward Thorp）完成的。爱德华·索普当时是MIT的青年教授，原先就在研究21点这个游戏，并研究出了《21点的常胜策略》的论文，他准备投稿到《美国科学院院报》上。但是当时这个杂志也是有VIP制度的，它只接受美国科学院院士的投稿。但索普当时其实只认识一个有资格的院士，也是麻省理工学院唯一的数学学科院士——克劳德·艾尔伍德·香农。香农对索普的论文大为赞赏，并推荐索普去看凯利之前写的论文。因为香农和索普发现，这个21点策略本身是有利的，但如果通过凯利公式下注，这个策略的优势发挥到最大。索普利用工作之余，通过数个月的艰苦演算，写了一篇题为《“二十一点”优选策略》的数学论文。1962年，索普拿着这个策略从赌场上赚了几万美元，成功测试了这个策略，然后上了赌场黑名单。后面他庆幸还好没赚太多钱，因为当时他去的内华达州赌场是美国黑帮管理的，要是赚了太多赌场的钱很难全身而退。后面索普写了一本书《击败庄家（BEAT THE DEALER）》，这本书里面含有大量关于凯利公式的注解，索普也依靠这本书一夜之间火了。策略本身是确定可以赚钱的，但实操中遇到了很多困难，包括被赌场禁赌、不断重新洗牌和作弊，即使后面索普跟一位擅长识破作弊的赌客联手，实际上赚钱还是较为困难的。书写出来直接赚版税对于索普来说效率可能更高一些，事实上《击败庄家》这本书最后是上了1964年的纽约时报畅销书排行榜，索普最后赚了很多版税。本质上，这个策略回应的是，当游戏出现变化的情况下，针对不同情况和落在哪个平行宇宙中，就进行不同分布的下注。这本质上是一种细化了的策略，当牌面变化时才有可能获得优势，当牌面出现变化时，通过凯利公式把微弱的优势切切实实拿到手。而投资上也是这个逻辑，我们会根据落到哪个平行宇宙，按照不同平行宇宙中我们的胜率和赔率调整我们的下注。意义上，赌博的策略和投资的策略是较为接近的，就是世界变化后，留下各个平行宇宙的可能性和方向都已经出来了，对应调整下注以适应更好的平行宇宙。后来索普和香农合作，搞了世界上第一台可穿戴微型计算机用来计算轮盘赌的概率，看得出来他们确实很喜欢把数学用于赌博，索普自传中回忆自己每周要花费20小时时间跟香农研究轮盘赌。该可穿戴计算机是1960年至1961年间索普与克劳德·香农共同开发的。它依赖于一对操作员，其中一个操作员会观察轮盘并用脚趾输入轮盘的节奏，另一个操作员则通过隐藏的耳机接收以音乐音调形式的信息。通过押注轮盘上相邻的数字组，他们可以获得足够的优势来获利。1961年6月，该装置的最终运行版本在香农位于地下室的家庭实验室中进行了测试，且确实通过计算获得了轻微的优势。但他们没有依靠这个赚到钱，因为这个计算机只适用于具备一定偏心的轮盘，且他们发现庄家有时候会通过出干的方式再次偷偷转动轮盘，他们一开始计算轮盘的落点并不适用，于是放弃了这个方案。1964年4月1日，为了《击败专家》这本书21点协会直接把游戏规则改了，这也是21点将有史以来第一次修改游戏规则。此后分牌和双注都会受到限制，而整副牌都会在几轮赌局之后重新洗牌。也就是索普书中关于21点的策略直接就失效了。但伴随着规则修改，愿意玩21点的人大幅度下降，后面赌场不得不改回原规则。但后面赌场引入了一种新的洗牌机器（也叫做蜗牛机），可以容纳4、6、8副牌一起洗，提高了算牌难度。1965年，索普就将研究的兴趣将目标转向股票权证，设计出第一个精确的量化投资策略——科学股票市场系统，这个系统可以给可转换债券定价。之后他们又将研究成果写成一本书《战胜市场：一个科学的股票市场系统》。后面索普发现自己实际上更先一步发现BS期权定价公式，但他当时没有发表论文只是自己在用（毕竟是用来赚钱的工具没必要发表），而提出模型并严格证明的舒尔斯和默顿因此在1997年获得诺贝尔经济学奖。自20世纪60年代末以来，索普利用他在股票市场上的概率和统计学知识，发现并利用了证券市场中的大量定价异常，并因此获得了巨额财富。21点的故事非常精彩，但这只是开始。索普意识到，华尔街才是最大的赌场。他发现利用凯利公式和概率计算能够完美的在金融市场上赚到钱。索普后来从麻省理工辞职，于1969年创立了人类历史上第一只量化对冲基金，主要做衍生品统计套利，拉开了量化投资的序幕。索普也是世界上最大的量化基金城堡Citadel的天使投资人。索普的第一只对冲基金是普林斯顿/纽波特合伙公司，经营时间为1969年至1989年，以市场中性衍生品对冲为基础。他的第二只对冲基金名为Ridgeline Partners，经营时间为1994年8月至2002年9月，以统计套利为基础。这只对冲基金关闭的主要原因是自2002年以来统计套利策略的回报率一直很低。1998年5月，索普报告称，他的个人投资在28.5年内平均年化回报率为20%。2002年，索普把对冲基金关掉了转为家族信托，后面交给他儿子在管。下图中蓝色线代表按照凯利下注的财富增长曲线、绿色代表按照原始下注方式财富增长曲线、红色代表按照2.5倍凯利公式仓位得到的财富曲线。可以看到凯利公式下注代表的蓝线是增速最快的但波动比原始版本大，原始版本的下注增长也不慢，但如果是2.5倍凯利公式反而是负增长的。即使在一个期望为正的游戏里面，如果没有严格遵守凯利公式的仓位管理，可能最终反而是亏钱的。也就是我们说的过犹不及。如果超过凯利仓位过多，最终得到的反而是非常差的结果。值得注意的是，一开始2.5倍凯利公式的收益率是比凯利公式收益率更高的，但在后面大数定律才体现出来，收益率开始断档滑坡，可能是个别几次亏了大钱的结果。凯利公式存在一个危险的错误，它通常高估仓位。如下图所示，横轴的Kelly倍数如果从1开始向左移动，一开始的回报率下降并不会很快，即使不小心左移了太多、顶多也就是不赚钱；而如果右移一旦超过2，就会开始损失、而不是回报率高低的问题，直到本金归零，是负向的非对称。再叠加上现实世界概率不确定，因而宁可在横轴上左移两步，也不要右移一步，所以才有半凯利的粗略近似策略。所以少下注某种意义上比多下注好，因为大多数情况下凯利值都会被高估，人们会过于乐观，过犹不及的现象在凯利公式上很明显。（以上内容来自徐倬迅）🎬 后期制作、声音设计：Dong欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。
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